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日銀の異次元緩和政策(その18)追加緩和 [経済政策]

日銀の異次元緩和政策については、7月16日に取上げた。今日は、マイナス金利を外し、(その18)追加緩和 である。

先ずは、8月1日付け東洋経済オンライン「日銀、株価を狙った政策に陥るも結果は不発 一本足打法で手詰まりを露呈」を紹介しよう(▽は小見出し)。
・緩和の限界と、目標に到達できない苦しさを強くにじませる決定だった。日本銀行は7月29日、金融政策決定会合を開き、ETFの買い入れを増額し従来の保有残高年間約3.3兆円から約6兆円とすることを柱とする追加金融緩和策を決めた。
・今回の決定を市場がどう受け止めたのかは、右往左往する株価の動きが象徴している。同日午後1時前に決定が伝わると、日経平均株価はいったん300円を超す下落。その後リバウンドし、終値は前日比92円43銭高の1万6569円27銭で引けた。
・日銀は黒田東彦総裁の下で2013年4月に異次元緩和(量的・質的金融緩和)をスタートさせ、年間マネタリーベースが60〜70兆円増加するように、国債の買い入れを行い、合わせて、ETF年1兆円、REIT年300億円を買い入れることを決めた。この時、2年程度の期間でのデフレ脱却を念頭に、「政策の逐次投入は行わない」としていた。
・しかし、2014年10月には国債買い入れ規模を拡大しマネタリーベースを年間80兆円増加させ、ETFとREITも買い入れ規模を3倍に拡大するとした。2016年1月にはついにマイナス金利政策を導入。マイナス金利導入時には、量、質、金利の3つの次元で緩和手段を駆使して金融緩和を進めていく、としていたが、黒田総裁になってから4回目の金融緩和は、ETFの買い入れ増額、いわば「質」のみの一本足打法にとどまった。
▽記者会見の質問は「総括的な検証」に集中
・声明文では「経済・物価動向や政策効果について総括的な検証を行う」と記された。会合後の記者会見では、次回9月20、21日に行う、この「総括的な検証」がどのような内容であるかに質問が集中した。異次元緩和がうまくいっていないことをついに日銀が認め、3年3カ月にわたる異次元緩和を大きく方向転換する可能性が示唆されたからだ。
・だが、黒田総裁は会見で「2%の目標がまだ実現されていない。2%をできるだけ早期に実現するために何が必要なのかという観点から、総括的な検証を行い、その検証結果に応じて、必要なら必要な措置をとることに尽きる」と繰り返した。「量的・質的金融緩和を導入後、すでに3年以上経過していることは事実だが、2%の物価安定の目標をできるだけ早期に実現する方針に変化はなく、今後もこれを変更する考えはない」とも付け加えている。
・これらを素直に聞くと、2%の旗をおろさない以上、目標に向けて異次元の緩和手段を一層強化するかのように受け止められる。過去何度かサプライズを演出してきた黒田日銀だけに読みにくいが、これまでの異次元緩和の枠組みを大きく見直し、国債買い入れを減額したり、マイナス金利政策を撤廃するといった金融緩和の出口を探る可能性は低そうだ。
・今回の決定後、市場関係者から「市場の金融緩和の催促をまったく無視する決定」と残念がるコメントも流れた。しかし、期待外れでよかったのではなかろうか。 6月のBrexit(英国のEU離脱決定)以降、世界の金融市場は一時的に不安定さを増した。しかし、その後市場は落ち着きを取り戻している。7月26~27日開催のFOMC(米連邦公開市場委員会)の声明文では「経済の見通しに対する足元のリスクは減少した」と記された。FRB(米国連邦準備制度理事会)幹部からも「Brexit投票後、市場はきわめて秩序正しく推移している」(アトランタ連銀のロックハート総裁)というコメントが飛び出している。
▽黒田総裁「財政ファイナンスでもヘリマネでもない」
・日本国内に目を転じると、個人消費は冴えず、高収益をあげているのに企業の設備投資意欲は鈍い。しかし、異次元緩和をさらに異次元の領域に踏み込むほど、日本経済は危機的な状態なのだろうか。 7月の月例経済報告の景気判断は「このところ弱さもみられるが、緩やかな回復基調が続いている」だった。景気が悪化しているわけではない。実質GDP成長率が0%台程度と低いのは、そもそもの潜在成長率が低いせいだ。
・6月に2017年4月に予定されていた消費税率10%へ引き上げの延期を決めたり、28兆円という、リーマンショック直後に次ぐ規模の経済対策を決めた政府の判断には、株価に一喜一憂して、今の経済を無理矢理持ち上げようとしている点で共通するものがある。しかし、こうした金融・財政政策は需要の先食いでしかない。
・7月にバーナンキ・前FRB議長が来日し、安倍晋三首相と会談して以降、日銀がヘリコプターマネー政策に踏み込むのではないか、という観測が浮上した。さまざまな定義があるが、ヘリマネ政策とは、国債ではなく、返済予定のない貨幣でファイナンスした財政政策のこと。29日の記者会見でもヘリマネ政策に関する所見を尋ねる質問が出た。
・中央銀行が金融緩和政策、政府が財政支出を拡大し、これらの相乗効果によって景気刺激効果をより強めることを「ポリシーミックス」と呼ぶ。29日の会見で、黒田総裁は「こうしたポリシーミックスは、政府による財政資金の調達を手助けすることを目的とする財政ファイナンスでもないし、中央銀行マネーの恒久的な増加を原資として財政支出を行う、いわゆるヘリコプターマネーともまったく違うと考えている」と述べ、現在年間80兆円のペースで国債を買い上げる政策は財政ファイナンスでもヘリマネ政策でもないと説明した。
・だが、日銀がすでに国債の発行残高の3割超、400兆円近くを保有(7月20日現在で380兆円)していることを考え合わせると、もはや政府と日銀を一体として考えることが適当だろう。この点、29日の声明文で「きわめて緩和的な金融環境を整えていくことは、政府の取り組みと相乗的な効果を発揮する」と明記されたのは意味深長だ。
▽実態は財政ファイナンスではないのか
・決定会合の3日前の26日、最新の内閣府による『中長期の経済財政に関する試算』が経済財政諮問会議に提出された。10%の消費増税を2019年10月に見送ったのにもかかわらず、2020年度のプライマリーバランス(基礎的財政収支)は5.5兆円の赤字、対名目GDP比で1%まで縮小することが示された。
・しかし、これは名目で3%以上、実質で2%以上という相当無理のある高い成長率を前提とした試算だ。日本経済の実力により近いベースラインケース(名目1%半ば、実質1%弱)だと、20年度の赤字は9.2兆円、対GDP比で1.7%も残る。
・今のところこれらの赤字をどうやって埋めるのか、明確な説明やプランはない。黒田総裁がいくら否定しようと、「国債を年間80兆円ペースでどん欲に買い上げる日銀」と「流れる赤字を止血しようとしない政府」という組み合わせは、財政ファイナンスというよりほかないのではなかろうか。
http://toyokeizai.net/articles/-/129771

次に、財務省出身で慶應義塾大学准教授の小幡績氏が7月29日付けNewsweek日本版に寄稿した「日銀は死んだ」を紹介しよう(▽は小見出し)。
・日銀は死んだ。 自殺である。
・個人の自殺は、些細なことで行われてしまうことが多く、なんてもったいない、と第三者は思うし、周囲はやりきれない気持ちが残る。 今日の日銀の自殺もまったく同じだ。 なんのために自殺したのか。 全く理解できない。 もったいない。今日で日銀は終わってしまったのだ。日銀の死がこんな形で来るとは、思わなかった。やりきれない。
・本日、日本銀行は金融緩和の強化を決定し、公表した。 それは、国債買入の増額でもなく、マイナス金利の深掘りでもなく、株を買うことだった。 具体的には、ETFの買入額を6兆円に倍増させるものであり、それ以外の措置は、米ドルの調達の支援という、重要だがテクニカルなものであった。市場は、これに失望し、株価はいったん大きく下落、その後元に戻った。しかし、円高は進み、102円台を付け、その後、103円台に少し戻した。
・エコノミストや市場関係者、いわゆる有識者の反応は、物足りない、小規模緩和にすぎない、小出しの政策だ、量的緩和の限界を認めたことになる、量も駄目、マイナス金利も駄目、ということを示したに過ぎない、という批判が相次いだ。
・違う。 日銀が力不足である、力の限界を見せた、力を使い果たした、というのではない。 逆だ。 自ら爆発してしまったのである。
▽これは三途の川
・市場はETF6兆円なんて、ちっぽけなモノに過ぎず、それでは足りない、ということだが、それは間違いで、全く逆に、ETF6兆円などというものをしでかしてしまったのである。 私の日銀の友人は、異次元緩和が始まった時に、ルビコン河を渡ってしまったんですよ、そうである以上、とことんやるしかない、と言った。私は、ルビコン河を渡った結果、どうなったか知ってて言っているのか、と反問した。
・今日は、三途の川を渡ってしまったのである。 金融政策の目的とは何か。日本経済の健全な発展に資することである。物価の安定を図り、景気に不安があれば、金利の低下を通じて、企業や家計の消費や投資を刺激し、需要を増やすことである。
・株価のつり上げはどこにもない。株価を上げて、日本経済に何の意味があるのか。 株価は低いより高い方が良い。消費も刺激される。しかし、それは株価を無理に引き上げること、バブルを作ることではない。それは持続的でないし、実体経済はついてこれないから、実際の経済には恩恵がない。経済が良くなって、その結果、企業の価値が上がり、株価全体が上がるということでしか、経済は良くならないのである。
・デフレ脱却と株式の買い支えと何の関係があるのか。 ない。 投機家が、政策によって株価が動く、しかも需給に直接響く、これは乱高下するネタが増えた、と喜ぶだけだ。今後も、政策決定会合ごとに、ETFの買い増しを催促する相場となるだろう。買い増しがなければ失望で暴落させ、あれば急騰させ、また催促のために材料出尽くしで下げさせる。それだけのことだ。
・株価変動が大きくなることは、経済にマイナスだ。不安定性を自ら増すことになる。 そのコストとリスクを払って、実体経済には無関係な政策をとった。 日銀は、実体経済を支える組織ではなく、「株価支援機構」に成り下がったのである。奇しくも、我々の年金資金を運用し着実に増やすことを委託されたGPIFが、株価支援機構に成り下がった結果、5兆円以上の損失を昨年度出してしまったことを発表した丁度まさに同じ日に、「株価支援機構」というニックネームを日銀は自ら進んで引き継いだのである。
▽会見まで同じ時間
・GPIF理事長の記者会見と日銀黒田総裁の会見がまったく同じ3時半だったというのは、魂がのり移ったことの証しだったのだろうか。 今後、日銀はまったく政策の効果を発揮できなくなるだろう。中央銀行として、自らの存在意義、自国経済の健全なる発展という目的を捨て去り、存在意義を自ら葬り去ったのだから。  来月のジャクソンホール、世界の中央銀行関係者だけの最も重要な集まりで、日本銀行の人々はどんな顔をして、仲間のセントラルバンカーに会うのだろうか。彼らに葬儀でもやって貰うのだろうか。
・もう少し具体的に議論しよう。 まず、日銀の黒田総裁は、ETF、株の買い増しだけを行うことをどう説明したのか。これがどうデフレ脱却、期待インフレ率の上昇にどう繋がるのか、どう日本経済を支えるのか。彼は記者会見では、「家計や企業のコンフィデンス(確信)の悪化を防ぎ、前向きな経済活動をサポートするため」と説明した。
・木内委員が株価を目標にしているとの誤ったメッセージになるとして、反対した、という政策変更文の注意書きがある。全くその通りだが、それも誤りだ。誤ったメッセージではない。それを実施する以上、誤解ではなく、誤りそのものなのだ。魂が売られてしまっているのだ。 株価が一時的に上がることが支えになるのか。日銀が株を買うことが、人々を前向きにするのか。企業や家計ではなく、短期トレーダーの間違いではないのか。
・また、経済前提として、新興国経済の減速や英国の欧州連合(EU)離脱決定などを挙げて「不確実性が高まっている」と強調した。だから、追加緩和、緩和策の強化が必要になった、という説明である。 奇しくも、米国中央銀行、FEDは昨日、世界市場の不安定要因はなくなった、リスクは低下した、と述べたばかりだ。震源地の欧州の中央銀行ECBも追加緩和はせず、直撃の英国ですらイングランド銀行は金利据え置きを決定したのに、である。
・なぜ、極東の日本だけが、英国EU離脱で危機になるのか。新興国経済がなぜ日本にだけ影響するのか。安倍首相の伊勢志摩サミットのデジャブである。
・さらに、そもそも、中央銀行で株式を購入しているのは、世界で日本だけである。日銀だけである。世界的には理解不能なのである。 欧州はリスクのある国債を買って、国債市場の流動性を確保、金融の機能不全を解消し、米国では、金利低下で住宅投資を支えるために、住宅関連の長期債券を国債とともに買い入れた。しかし、社債を買い入れて、債券市場の金利低下を促すことはあっても、株式を中央銀行が買う例はどこにもない。しかも、6兆円という多額である。さらに日本の株式市場は、英国のEU離脱による下落を回復し、それ以前の水準に戻っているのに、である。世界的には株価は米国などで史上最高値を更新しているときに、である。
・まったく意味不明の株式買入という追加緩和だ。 これを行った理由を、あえて日本銀行の執行部の立場に立って考えると、以下のようなストーリーしか思い浮かばない。
・もはや金融緩和は限界だ。拡大して経済によいことはない。副作用、リスク、コストを考えると拡大するべきではない。 一方、これで何もしないわけにはいかない。金融市場の怒り、暴落、円高も怖いし、官邸に対しても、何もしない、というわけにはいかないだろう。何かは、アリバイ作りであったとしてもやらないわけにはいかない。
・では、何をするか。 まず、もはや量的緩和は本当に限界だ。これ以上副作用を大きくするわけにはいかない。 とりわけ、国債買い入れ増加額の増加は、政府の発表した28兆円対策と相まって、ヘリコプター・マネーの前哨戦を連想させる。したがって、これはできない。
・次に、マイナス金利の拡大は、-0.1%から-0.2%への変更なら、ほとんど効果もないが、実害もなく、金融政策の筋としても、金利引き下げだから、理論的には整合的だし、説明もつきやすい。もっともまともだ。 しかし、金融機関、銀行の反発が怖い。前回、あまりに評判が悪く、三菱でさえ反旗を翻した。これは政府としても良くないから、官邸からも批判が来るだろう。だからできない。
・となると、質しかない。 ETFの買い入れなら、またマーケットの流動性はあるから買い入れは出来るし、額からいってもたいしたことはなく、ほとんど実害はない。日銀の財務にとっても値下がりするとしても多少のことであり、減損額は生じたとしてもほとんどない。しかも、株式市場は喜ぶ。米国にも為替操作と言われない。誰にとっても悪くない。経済政策として意味はないが、誰にも迷惑はかからない。非難されない。副作用という実害ももっとも小さい。ほとんどない。 これでアリバイ作りをしよう。
・こういうことではないか。 それが最悪なのだ。 実害は、日銀への信頼と金融政策の理念の死。 自殺である。 国債買い入れを増額しないのは良い。当然だ。財政にも、経済にもよくない。 マイナス金利も拡大しない方が良い。これも当然だ。
・しかし、ETFを買って何になる。 短期的な株価上昇だけだ。 何のためだ。 投機家たちを喜ばせるだけだ。 最悪だ。 株式市場、金融市場を弄んで、自分たちの利益のためだけに、金融政策を動きづらくする。そのような投機家のためだけに尽くす金融政策とは、いったんなんなんだ。
・マーケットに屈したのか。それは考えられない。マーケットに屈する必要は1ミリもないからだ。 では、マーケットに屈した官邸に屈したのか。慮ったのか。 株価対策以外に説明できない金融政策。 最悪だ。 そして、株価にもすぐに見放されるだろう。 総会屋、ゆすりに屈したのと同じだ。 たとえそれが官邸経由、あるいは勝手にそれを増幅させた日銀内部の慮りが理由であっても。それを振り払うために、マーケットを支配してきた黒田総裁がいたのではなかったか。
・日銀も、エコノミストも、経済学者も、まともな経済策論争も、言論も、すべて、今日死んだ。 本当の終わりが始まった。 ヘリコプターマネーよりは実害は少ないが、日銀は、精神的に殺されてしまったのだ。  日銀にとっては、終わりの始まりではなく、終わりだ。 今日は日銀の命日にとして歴史に刻まれるだろう。
http://www.newsweekjapan.jp/obata/2016/07/post-9_1.php

初めの東洋経済オンラインが指摘している、『黒田総裁がいくら否定しようと、「国債を年間80兆円ペースでどん欲に買い上げる日銀」と「流れる赤字を止血しようとしない政府」という組み合わせは、財政ファイナンスというよりほかないのではなかろうか』、はその通りであろう。
小幡績氏が指摘する、『日銀は、実体経済を支える組織ではなく、「株価支援機構」に成り下がったのである』、『GPIF理事長の記者会見と日銀黒田総裁の会見がまったく同じ3時半だったというのは、魂がのり移ったことの証しだったのだろうか』、『なぜ、極東の日本だけが、英国EU離脱で危機になるのか。新興国経済がなぜ日本にだけ影響するのか。安倍首相の伊勢志摩サミットのデジャブである』、などはこれまで同氏がコメントしたなかでも、最大級に辛辣なものである。ここまで批判されると、見直しを行うとした次回の9月の決定会合の興味も失せてしまわざるを得ないようだ。
なお、国債市場は見直しへの懸念もあって大荒れで、10年もの国債の利回りは、7月27日の-0.295%から、8月2日には0.06%へと急上昇した。さて、どうなることやら。
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