バブル（最近）（その6）（コロナ危機が招いた株価バブルは2021年に終わる、今はバブル？暴落のリスク要因は？山崎元が株価を巡る「6つの質問」に回答、｢バブル崩壊に今すぐ備えよ｣ワクチン接種開始で高まる日本株リスク 日経平均3万円に喜んではいけない） [金融]
昨日の株式・為替相場’その10）に続いて、今日は、バブル（最近）（その6）（コロナ危機が招いた株価バブルは2021年に終わる、今はバブル？暴落のリスク要因は？山崎元が株価を巡る「6つの質問」に回答、｢バブル崩壊に今すぐ備えよ｣ワクチン接種開始で高まる日本株リスク 日経平均3万円に喜んではいけない）を取上げよう。なお、このテーマを前回取上げたのは、2月7日である。
先ずは、2月12日付けNewsweek日本版が掲載した財務省出身で慶應義塾大学大学院准教授の小幡 績氏による「コロナ危機が招いた株価バブルは2021年に終わる」を紹介しよう。
https://www.newsweekjapan.jp/obata/2021/02/2021_1.php
・『＜投資家の期待値によって膨れ上がり、コロナ危機の現実と乖離したバブルは、各国政府の財政出動が尽きれば崩壊する＞ （本誌「コロナバブル いつ弾けるのか」特集より） 株価が上がっている。日経平均はバブル崩壊後の最高値を更新し、30年ぶりの高値となった。 2000年4月の日経平均構成銘柄の大幅な入れ替えにより、ずれが生じているから（概算では日経平均は2000円程度、2000年以前よりも低くなっていると言われている）、20世紀の基準では日経平均3万円を実質的には突破している。そして、まだその勢いが止まる気配はない。 この株価はバブルなのか、という問いの答えは、明らかにイエスで、問題は、いつ、どのように弾（はじ）けるか、という点に移っている。これは意外に難しく、バブルと分かっていてもすぐに弾けるのではなく、ある程度はバブルに乗っておかないと、ほかの投資家に利益を持っていかれてしまうから、バブルが続く限りは、プロの投資家ほどバブルに乗り続けるものなのだ。 リーマン・ショックが弾けた後、シティグループCEOのチャールズ・プリンス（当時）は、「音楽が鳴っているうちは、踊り続けなければならない」とその状況を描写した。 しかし、いま人々が不思議に思っているのは、経済は新型コロナウイルスの影響で大変なことになっているのに、なぜ株価が上がるのか。しかも、21世紀最高値を更新するのか、ということである。 これは、経済と株価が異なる動きをするのがおかしい、と思うのが間違っている。経済と株価は関係ない。経済がどうであろうと、株価は株価で勝手に上がるのである。 そんなばかな、と思うかもしれない。実際、エコノミストは、株価は経済を映す鏡とよく言う。株価は経済のファンダメンタルズで決まると、経済学やファイナンス理論の教科書に書いてある。そんなばかなことをいうおまえがばかだ、と言われそうだが、それは、その教科書が間違っているのである。 あるいは、現実の経済とは無関係な経済理論の世界の仮定について説明しているだけだ。あるいは、一昔前の遅れているファイナンス理論に基づき、行動ファイナンス理論を知らない人が書いた本なのだろう。 株価以上にバブルになっているものがある。それはビットコインだ。仮想通貨とか暗号資産などと呼ばれ、通貨であるかどうかは議論が分かれているが、資産であることは間違いがなく、異常な暴騰をしている。 しかし、人々は、ビットコインはバブルだと言うが、経済が悪いのにビットコインがバブルになっているのはおかしい、とは言わない。なぜなら、もちろんビットコインの値動きと経済の良し悪しは無関係だと誰もが分かっているからである。 そして、ビットコインと株は同類で、ビットコインと同様に株は経済とは無関係に動くのである。 株式とビットコインは、共に資産であり、投資対象である。一方、経済は日々の生活で、日々の稼ぎ、所得の世界である。だから、ビットコインと経済が別物なのと全く同様に、株式市場と経済は別物だ』、「この株価はバブルなのか、という問いの答えは、明らかにイエスで、問題は、いつ、どのように弾（はじ）けるか、という点に移っている」、その通りなのだろう。「株価は経済のファンダメンタルズで決まると、経済学やファイナンス理論の教科書に書いてある。そんなばかなことをいうおまえがばかだ、と言われそうだが、それは、その教科書が間違っているのである。 あるいは、現実の経済とは無関係な経済理論の世界の仮定について説明しているだけだ。あるいは、一昔前の遅れているファイナンス理論に基づき、行動ファイナンス理論を知らない人が書いた本なのだろう」、ここまで断言するとは、さすが「行動経済学」者らしい。
・『人間の欲望が市場を動かす では、ビットコインや株が経済に連動しないのであれば、ビットコインや株を動かすのは何か。人間の欲望である。投資家の期待である。もっと上がるかも、という期待で投資家はビットコインや株を買う。買うから上がる。株価の上昇とは投資家たちの期待の実現、期待の自己実現なのである。 従って、株価が上がっているということは、投資家たちの欲望、奇麗に言えば、期待値が上昇していることを示している。株がもっと上がるかも、という投資家の期待はどこから来るのか。その期待を動かすものが、株価を動かすのである。 経済が良くなるから株価も上がるだろう、だから株を買っておこう、と大多数の投資家が思い、そして買えば、株価は上がる。このときは、確かに、経済の見通しと株価の動きは連動する。 しかし逆に言えば、経済が良くなるから、という以外の理由で、投資家の多数派が株価が上がると思えば、彼らは株を買い、そして株価は上がるのである。経済が良くなることが株価上昇の原因になることは、投資家の期待を動かす無数の要因の中の1つにすぎないのである。 では、今、なぜ株が上がっているのか。なぜ投資家たちは、株価が上がるのではないか、と期待しているのか。 その理由は金融緩和であり、財政出動である。そして、コロナがひどくなればなるほど、金融はさらに緩和され、財政はさらに大盤振る舞いをするから、むしろコロナが悪くなればなるほど、投資家の欲望は膨らみ、株を買いに殺到する。 アメリカでは、投資アプリ「ロビンフッド」を利用して、コロナ危機で初めて株を買い始めた個人投資家たちがいる。彼らは、ジョー・バイデン大統領が新たに配る1人2000ドルの給付金で株を買うだろうといわれている。 さらにコロナ危機は、格差を直撃する。アメリカで医療をきちんと受けられるのは富裕層で、彼らは、コロナショックでも資産は増えているし、コロナによる死も切実ではない。だから、株価が上がることで浮かれ、さらに投資を増やす。 実際、ロビンフッド投資家や、バブルに乗っている投資家たちが買っている株は、コロナで恩恵を受けている企業の株である。アップルであり、マイクロソフトであり、これらの企業は、利益が急増し、史上最高益を大幅に更新している』、「経済が良くなることが株価上昇の原因になることは、投資家の期待を動かす無数の要因の中の1つにすぎないのである。 では、今、なぜ株が上がっているのか・・・その理由は金融緩和であり、財政出動である。そして、コロナがひどくなればなるほど、金融はさらに緩和され、財政はさらに大盤振る舞いをするから、むしろコロナが悪くなればなるほど、投資家の欲望は膨らみ、株を買いに殺到する」、明快な説明だ。
・『間もなく尽きる財政出動 だから、株価が上がるという期待は自己実現し、さらに期待は膨らみ、資産も膨らんでいるから、欲望が膨らみ、さらに株へ買いが集まり、さらにバブルは膨らんでいるのである。 従って、問題は今がバブルかどうか、ということではなく、このコロナバブルがいつ弾けるのか、という点である。これは、2021年に弾ける。21年1月にバブルがさらに勢いを増して膨らんだからだ。 バブルが弾ける理由はただ一つで、膨らみ過ぎることによって弾けるのである。バブルが弾けるのを回避するには、バブルをしぼませるか、さらに膨らませるしかない。バブルの本質とは定常状態にないことなのだ。 前述したように、買うから上がる。上がるから買う。上がるという期待が、実際に買うことで実現し、それによりさらに期待が膨らむ。そして、これを羨む新しい買い手が参入し、さらに上がる。これがバブルである。 バブルが起こる原因は存在しない。あるいは、特に論理的な意味はないから、考える意味はない。しかし、バブルが膨らみ継続する理由は、論理的なので考察する価値がある。 では、今回のコロナバブルが膨らんでいる要因は何だろうか。前述したように、金融緩和による大量の流動性であり、財政出動である。現在の金融緩和と財政出動は、既に限界を超えている。限界を超えて出動し続ければ、財政は破綻する。金融緩和は効果がなくなるどころか、副作用しかなくなる。 従って、今後の金融緩和による流動性の追加はない。財政出動も間もなく尽きる。アメリカは、バイデン就任のハネムーン期間に出せるだけ出して、その後はない。日本は既にない。 バブルは安定した状態であり続けることはできない。膨らみ続けられなければ急激にしぼむか、あるいは破裂するだけだ。そして、昨年末から株価は異常な動きをし、テスラ株が暴騰し、その後は乱高下。ビットコインも全く同じだ。最後、急速に膨らむのは、まともな投資家が逃げ始め、バブルに狂った投資家しか残っていないから。売りも出ず、少数の買いで暴騰する。それが今だ』、「現在の金融緩和と財政出動は、既に限界を超えている。限界を超えて出動し続ければ、財政は破綻する。金融緩和は効果がなくなるどころか、副作用しかなくなる。 従って、今後の金融緩和による流動性の追加はない。財政出動も間もなく尽きる」、「最後、急速に膨らむのは、まともな投資家が逃げ始め、バブルに狂った投資家しか残っていないから。売りも出ず、少数の買いで暴騰する。それが今だ」、不吉だが、現実的な予想だ。
・『引き延ばされてきたバブル 実は、コロナバブルの前に既にバブルは崩壊寸前だった。2019年末は、上場前の新興企業のスキャンダルが続出してソフトバンクの株価が暴落し、米株価も乱高下をしていた。そこへコロナ危機が襲った。一時、バブル完全崩壊の様相を呈したが、なりふり構わぬ金融・財政のばらまきが行われ、コロナで傷んでいない人々にも金が配られた。ネット関連、ゲーム関連などの巨大企業は空前の利益を上げ、そこに資金が殺到し、コロナ危機前以上のバブルになった。 そして、実はこれもいつもの繰り返しだった。リーマン・ショックで世界の金融市場が崩壊寸前になったが、それを救うために、世界中の中央銀行が量的緩和を行い、金が世界にあふれ、バブルになった。この国債バブルは欧州危機で崩壊しかかったが、さらなる金融緩和が行われ、バブルは復活し、さらに蔓延した。それが株式にも回り、壮大なるバブルが2019年末に崩壊しかかっていた。 では、今度も金融財政の救済により、バブルはさらに膨らむのではないか、と思われるだろうが、今回は違う。なぜなら、金融は使い尽くしていたために、今回は財政出動、実弾の出動になったのだが、これで弾は尽きる。そうなると、次はもうどこにも弾は残っていない。ロビンフッド投資家まで巻き込んでしまえば、さらに株を買う人はもう残っていない。政府も個人投資家も尽きてしまえば、もう破綻しかないのだ。 だから2021年、バブルはついに崩壊する。そしてリーマン・ショックから先送りされ、何重もの雪だるまのように膨らみ続けたバブルのツケを、世界中で払うことになるのだ。（筆者の近著は『アフターバブル近代資本主義は延命できるか』〔東洋経済新報社刊〕』、「金融は使い尽くしていたために、今回は財政出動、実弾の出動になったのだが、これで弾は尽きる。そうなると、次はもうどこにも弾は残っていない・・・2021年、バブルはついに崩壊する。そしてリーマン・ショックから先送りされ、何重もの雪だるまのように膨らみ続けたバブルのツケを、世界中で払うことになるのだ」、今度こそ覚悟しなければならないようだ。
次に、2月24日付けダイヤモンド・オンラインが掲載した経済評論家の山崎 元氏による「今はバブル？暴落のリスク要因は？山崎元が株価を巡る「6つの質問」に回答」を紹介しよう。
https://diamond.jp/articles/-/263581
・『日経平均株価が3万円を超えた。現在の株価をバブルではないかと疑って、バブルをテーマにした取材や座談会のような企画も増えている。そこで本稿では、Q＆A形式で現在の株価がバブルであるか否かについて整理してみたい。 今はバブルか否か？ 株価を巡る6つの質問に回答 日経平均株価が3万円を超えて、株価が話題になる場面が増えてきた。テレビの街頭インタビューなどでは「この株高は、生活の実感に合わない」という声が紹介されることが多いが、あれはテレビ番組を作る側の人々（必ずしもテレビ局の社員とは限らない）がそう思っているからなのだろう。 現在の株価をバブルではないかと疑って、バブルをテーマにした取材や座談会のような企画も増えている。 そこで本稿では、座談会の「質問項目」と「答え」を想定するQ＆A形式で現在の株価がバブルであるか否かについて整理してみたい。 質問の項目と、筆者ならこう答えるという内容を列挙する。筆者の答えが正解だと言いたいわけではない。読者ならどう答えるか、順を追って考えてみてほしい」、なるほど。
・【Q1】現在の株価 日経平均3万円台、ダウ工業株30種平均3万1000ドル台）を「バブル」と判断するか否か。結論と理由をお答えください。 【A】株価のバブルとは、「高過ぎて長期的に維持できない株価が形成された状態」のことでしょうが、日経平均3万円突破はその形成の域に入ったと考えています。 バブルは、信用（借金）の拡大が投資に回って、資産価格（株価）が上がることによって起こります。そして、現在は信用の供給主体が新型コロナウイルス対策に注力する政府と中央銀行であり、金融緩和を財政が後押しすることによって出回った資金が株式市場に集中して株価が上がっている。加えて、「コロナ対策で金融政策の転換が遅れるだろう」｢市場や経済が不調に陥ったら政府・中銀が手を打つだろう｣という期待がリスクを過小評価させています。 金融緩和と信用の拡大、そしてリスクの過小評価といった具合に、バブル形成の条件が定性的に満たされています。 加えて、益利回り（株価収益率〈PER〉の逆数）から判断して、絶対水準としての株価も「高過ぎ」のゾーンに入ってきたように思われます』、「金融緩和と信用の拡大、そしてリスクの過小評価といった具合に、バブル形成の条件が定性的に満たされています」、やはりそうか。
・【Q2】株価の「バブル」を判断する基準があれば、ご開示ください。 【A】将来、金融環境が正常化して、名目成長率と長期金利がほぼ均衡する状態を想定すると、益利回りが投資家のリスクプレミアムであると考えることができます。以下のような基準を目処として考えています。 +益利回り6％（PER16.7倍）＝株価は高くも低くもない +益利回り5％（PER20倍）＝株価は高値圏に入った +益利回り4％（PER25倍）＝株価はバブルの域に入った。黄信号 +益利回り3％（PER33.3倍）＝株価はバブルでそれ自体が危険な高値にある。赤信号 現在の東京証券取引所第1部の益利回りは概ね4％なので、「株価はバブルの域に入り始めた」と考えています』、「利回り4％」だと「株価はバブルの域に入った。黄信号」、程度とは意外だ。
・【Q3】今後（今年、来年）に想定される、株価と経済の展開について、「最もありそうだ」と思われる推移をお答えください。 【A】コロナ対策のポリシーミックスは内外共に当面変化しないと考えられ、加えて、世界の景気は回復傾向にあります。加えて「バブル」は、原理的にも経験的にも、発生したからといって直ちに崩壊するものではありません。 年内いっぱいくらい株価は上昇しやすく、来年になって経済の回復がはっきりして、政策的な潮目が変わる局面が見えてきた段階で株価が大幅に下落する局面を迎える、というくらいの展開が「ありそう」なものの一つとして思い浮かびます』、「「バブル」は、原理的にも経験的にも、発生したからといって直ちに崩壊するものではありません。 年内いっぱいくらい株価は上昇しやすく、来年になって経済の回復がはっきりして、政策的な潮目が変わる局面が見えてきた段階で株価が大幅に下落する局面を迎える」、なるほど。
・【Q4】今後、株価が大幅に下落する局面が発生するとしたら、どのような理由によるものでしょうか。株価にとっての「リスクファクター」があればご指摘ください。 【A】現在、政府による信用拡大に加えて、米国で低格付けの社債発行による信用拡大が目立っていることが少々心配です。当面好景気ですが、社債市場でデフォルトが起こって起債環境が冷え込むことになると、株式市場にもショックが及びそうです。これが、短期的なリスクファクターでしょう。 そして中期的なリスクファクターとして、米国の雇用が回復して金融政策が正常化に向かう段階で起こる金融政策の転換が株価に及ぼすショックが挙げられます。最後に、物価が上昇して金融引き締め政策を取らざるを得なくなる状況が将来やって来る可能性が長期的なリスクファクターでしょうか』、「リスクファクター」は「短期的」、「中期的」、「長期的」にもあり、要警戒だ。
・【Q5】現在の状況を踏まえて、日米それぞれの経済政策はどのようなものであるべきだとお考えでしょうか。 【A】当面の政策は、大まかには現在の金融緩和プラス財政支出でいいでしょう。財政赤字は当面拡大が適切であり、緊縮に向かわない方がいい。ただし、支出は公平かつ迅速であるべきでしょう。業界や利用者のメリットが偏る「Go Toキャンペーン」のようなものは筋が悪く、一律の給付金（将来の負担は高額納税者・富裕層が大きい）に賛成します。 株式市場については今後、「赤信号」に近付く局面があれば、信用取引の条件を厳しくするなど、市場内部要因での過熱防止策を行うべきでしょう。金融を引き締めて、デフレに逆戻りするような事態があってはいけません』、「「Go Toキャンペーン」のようなものは筋が悪く」、同感だ。
・【Q6】一般投資家に対するアドバイスを頂けたら有りがたく存じます（「株は全て売って現金化せよ」「米国株を買え」「内外のインデックスファンドを買え」、｢出遅れ株がいい｣…等々）。 大まかに言うと、株価が上がっても下がっても気にしない。そして、自分にとって適切なリスク資産の金額を、内外の株式のインデックスファンドのような広く分散投資が行われていて手数料コストが低い運用商品で、じっと持っているといい。 ただ、株価が赤信号水準に近付いてくることがあれば、「持ち株の1〜2割」くらいまで売却することを考えてもいいでしょう。投資家にできる調節は、その程度が限界です』、「投資家にできる調節は」「「持ち株の1〜2割」くらいまで売却することを考えてもいい」、かなり限界があるようだ。
第三に、2月21日付けPRESIDENT Onlineが掲載したフジマキ・ジャパン代表取締役の藤巻 健史氏による「｢バブル崩壊に今すぐ備えよ｣ワクチン接種開始で高まる日本株リスク 日経平均3万円に喜んではいけない」を紹介しよう。
https://president.jp/articles/-/43459
・『日経平均株価が3万円の大台に乗った。このまま株価は上がり続けるのか。モルガン銀行（現・JPモルガン・チェース銀行）元日本代表の藤巻健史氏は「ワクチン接種が開始され景気が良くなれば長期金利は上昇する。それは株価バブル崩壊の前触れだ」という――』、「長期金利は上昇」シナリオは大いにありそうだ。
・『「株を買いたいのなら、こわごわと買ってくださいね」 2月15日、日経平均が30年半ぶりに3万円台に乗せた。株価だけを見ると1985年から90年にかけて発生したバブル期の動きと似ている。今後に関して言えば日経平均は、今後もそれなりに上昇すると私は思っている。 ただ、私自身は今、日本株を保有していないし、今後とも買おうとも思わない。買いたい方には「いつでも飛び降りる体制で、こわごわと買ってくださいね」と忠告をしておきたい。 このコラムでは、なぜそういうコメントになるのか？ を詳しく解説し、それでは私が今、どういうポートフォーリオを推奨しているのかも開陳したい』、興味深そうだ。
・『バブル期との相違 もし日本の財政がここまで悪くなく、また日銀がこれほどまでもメタボになっていなかったら私は「日銀の引き締めが近い。早く株式市場から撤退すべきだ」との忠告を、今、発していただろう。 今の相場はバブル期の末期の様相だ。当時は「日経平均は8万円まで行く」「10万円まで行く」とほぼ全員が強気だった。84年末に比べて89年末の株は約3.4倍、統計には表れなかったが、不動産価格の実態は、10倍程度にまで上昇していた。 その後、明確なる理由なく相場は突然崩れた。あえて契機を探し出そうとするならば、政府が「不動産から生じる損失（＝減価償却の計上等による）を他の所得の利益と相殺することを禁止した（＝損益通算の禁止）ことくらいしか見当たらない。しかし、それとて相場をあれほど崩すのには弱すぎる理由だ。「相場が上昇しすぎたから破裂した」と結論づけざるを得ない。 バブル期、消費者物価指数が低いままなのに、株価が上昇したのは今と同じだ。1986年から88年までの消費者物価指数の上昇率は全国総合（除く生鮮食品）で毎年0.5％に過ぎない。今の日銀の目標2％よりはるかに低かったのだ。それにもかかわらず、景気が過熱し狂乱経済と名付けられたほどの景気を生みだした』、「今の相場はバブル期の末期の様相だ」、なるほど。
・『不動産の代わりにビットコインが急騰 東京中をダンプカーが走り回り、タクシーは取り合いでつかまらない。ジュリアナ東京等のディスコのお立ち台ではミニスカートの女性たちが踊りまくり、バブル景気の象徴といわれた。 余談だが、私の部下の米国人男性が、男性は決して登らないお立ち台の上で踊りながら名刺をばらまいたせいで、翌日、銀行に、若い女性たちからひっきりなしに電話がかかり、彼が逃げ回っていたのを思い出す。彼の名誉のために付け加えると、今、彼は米国ナパ・バレーのワイン農園のオーナーで、慈善活動として、アフリカにいくつもの小学校を作る活動に精を出している。今や初老の紳士だ。 これらの狂乱振りは資産効果（土地や株の保有者が、含み益の増加でお金持ちになった気になり、消費を増やす。それを見て株価がさらに上昇するという好循環が働く）のせいだ。 今が当時と違うのは、不動産はそれほど上昇していない点、そして資産効果を相殺するコロナ禍による景気下押しがある点だろう。実需が過熱していないので、咄嗟に撤退できない不動産価格が上昇しないのは理解できるが、その代わりに当時はなかったビットコインの価格急騰が著しい。 またワクチン接種とともに、コロナ禍による景気下押し圧力が薄れてくるだろう。そうなるとますますバブル相場に似てくると思われる』、「ワクチン接種とともに、コロナ禍による景気下押し圧力が薄れてくる」、確かに警戒を要するリスク要因だ。
・『バブル後の日銀の反省 このバブル、そしてその崩壊の後、澄田智元日銀総裁は懺悔をしている。 「確かに87年ごろから東京の地価は2ケタの上昇率を示し、株価もかなり速いペースで上昇していました。それなのに金利引き上げを実行しなかったのは、後から考えると、認識が不十分だったと答えるしかありません。（中略）ただ、土地や株、それに書画や骨董といった資産の価格だけが急激に上昇している意味を早く見抜けなかったことについては、私がその責めを負わなければならないと思っています」（『＜真説＞バブル』日経BP社） この反省は、なにも澄田日銀総裁だけのものではなく、日銀内で共有され、2度と同じ間違いを犯してはならないとの教訓として残っているはずだ。 だからこそ、株価が、実体経済とかけ離れて急上昇している現在、普通なら「日銀の引き締めが近い。早く株式市場から撤退すべきだ」と忠告するところなのだ。特に私は、バブルの最中、日銀に「CPIのみに目を囚われて資産価格の急騰を見過ごすと取り返しのつかないことになる」と強く警告し、国内、海外にも「危ない」とさかんに発信をしていた。 その警戒心があったからこそ、JPモルガンは日本のバブル崩壊で全くダメージを受けず、（逆に利益を上げられた）日本で唯一の金融機関だったと思われるのだ。その成功体験からしても、普通なら私は再度、強い警告を発していたはずだ』、「藤巻」氏が「国内、海外にも「危ない」とさかんに発信をしていた」、とは大したものだ。
・『日銀は引き締めを行えない 「べき論」としては、以上述べてきたように、日銀は早急に引き締めを行うべきだろう。バブルの際に引き締めが遅れた失敗を2度と繰り返してはいけないのだ。再度同じ間違いを犯せば、バブル後の「失われた30年」が、今度は「失われた50年」となってしまう。そうなれば日本は間違いなく、世界の4流国への仲間入りだ。 そう考えると、日銀は「金融引きしめ」を行わないまでも、この歴史的な超金融緩和状況を中立程度に戻そうとするのは当然だろう。それは株価の暴落、もしくはかなりの大幅下落を意味することになる。 しかしながら、日銀が、今、引き締めが出来るかとなると、極めて疑問である。引き締めの手段としては、保有株ETFの売却、保有国債の売却（＝過剰流動性の吸収）、政策金利の引き上げが考えられる。 しかしながら、株と国債のマーケットにおいて、日銀は、今やモンスターになってしまっている。どんな市場でもそうだが、モンスターだった買い手が、売りに回れば、間違いなく大暴落だ。中央銀行自身が大量保有しているものの値が下落すれば、彼らは債務超過になり、その発行する通貨は暴落、紙幣は紙くず同然となってしまう。当然、日本売りだ。 だからこそ、私が金融マンだった頃は、「中央銀行たるもの価格変動の激しいものに手を出してはいけない」が鉄則であり、それを世界中の中央銀行は守っていた。通貨の安定が中央銀行の基本のキだったからだ。 しかし異次元緩和で、日銀は株や国債を買いまくり、世界段トツのメタボになってしまった。もはや金融引き締めなど出来ない。私が、いつも「日銀にはもう出口がない」と言っている理由だ。 以上の理由から、日銀は、バブルの反省がありながら、引き締めを行いたくても出来ず、株価の上昇を、口を開けて傍観せざるを得ないのだ。 それが、私が当面は株価の上昇が続くだろうという理由である』、先行きの暴落が分かっているのに、なす術がないとは恐ろしいシナリオだ。
・『「株購入はこわごわとすべき」理由 ビジネススクールでも習ったし、また金融界でも常識だったことは「短期金利は中央銀行が、長期金利は市場が決める」だった。私の長きにわたるマーケットでの経験からしてもそうだ。世界の中央銀行も、いまだその認識のはずだ。 だから世界中で日銀以外に長期金利を「政策目標」として掲げている中央銀行はない。日銀自身も2016年11月まで「教えて！にちぎん」という一般国民向けのホームページに「中央銀行は長期金利を思いのままに動かせない」と書いてあった。なのに、長期国債の爆買いを始めたせいか、辻褄を合わせるために、突然「長期金利はコントロール出来る」と書き換えた。 確かに日銀のように爆買いを続ければ一時的には長期金利を低位に抑えることは出来るだろうが、それはのちにハイパーインフレを起こすと歴史が証明している。だから他の中央銀行は日銀のように市場のモンスターになるほどには長期債の爆買いをしていない。したがって、長期金利は相変わらず「市場が決める」のだ。 ならば、お金が、じゃぶじゃぶに出回っていう上に、ワクチン接種が開始され景気が良くなれば長期金利の上昇は、当然の理だ。さらに株価の上昇が継続しているのなら、世界の長期金利上昇はほぼ確実だろう。なにせ1980年に20％を超えた米国10年物金利が、今たったの1.2％でしかないのだ』、同感である。
・『わずかな長期金利の上昇が命取りになる 私自身はこの状態ならば、長期金利が史上最高まで上昇しても（=価格は暴落）驚かない。1980年の米国10年金利は20％を超え、日本国債は11％である。例え、そこまで上昇しないにしても、インフレ率が2％まで上昇するならば、最低でも長期金利は2％に上昇しなければ、おかしい。 その時、日銀は危機となる。日銀は保有国債の保有平均利回りが0.247％（2019年4月～2020年3月）と、他の中央銀行に比べても異常に低い。かつ異常な規模で保有している。少しでも長期金利が上昇すると莫大な評価損を抱えることになる。 債務超過の危機に直面するわけにはいかないと、長期債の爆買いで必死に長期金利の上昇を抑えこめば、他国との長期金利差拡大で円安が大きく進む。その結果、景気過熱で、腕力では長期金利が抑えられなくなる。国債市場は現物債市場だけではない、先物市場もあるからだ、 長期金利が上昇し、日銀が莫大な損失を抱えれば、円という通貨が終焉を迎える。日本売りの発生が予想される。すさまじいエネルギーだろう。こういう時に円資産を持っていればすべてを失う。だから「日本株を購入するなら、いつでも逃げるだけの用意をしながら、こわごわと買った方がいい」とアドバイスしている。 私には、ピークで逃げ切る自信がない。だから日本株には手を出さないのだ』、「長期金利が上昇」、「円という通貨が終焉」、「日本売りの発生」、という破局は瞬時に発生するだろう。私が異次元緩和導入時から警告していた破局が現実味を増してきたようだ。
・『それでは、今、何するべきか？ これだけ日本が世界最悪の財政赤字となり、日銀が中央銀行としての体ていをなさなくなったのだから、今は必死で資産を守るべきで、利益を考える時ではない。だからこそ、私は長年にわたって、ドル資産の購入と、いざとなると避難通貨となる暗号資産の購入をお勧めしてきたのだ。 ドルの購入にしても、これから長期金利の上昇（＝価格の下落）が予想されるので、今は早めにドル建てで運用する投資信託である「ドル建てMMF」（マネー・マーケット・ファンド）など短期モノに切り替えることをお勧めする。それでも、まだ何か少しでも利益を上げたいと思われるなら、価格の下落で儲かる金融商品の購入が望ましい。 日本人や特に、日本の機関投資家は金融商品の価格が上昇しなければ儲からないと思っているが、それは違う。値段が動きさえすれば上昇しようと下落しようと、利益は上がるのだ。 生保などの機関投資家も「預かった資金すべてを、何かに投資しなくてはいけない」と思うから価格の下落相場に弱い。たとえば集まった資金の90％は現金等に置き、10％を証拠金として使い、国債先物を売ったり、プットオプションを買えばいいのだ。または金利スワップの固定金利の払いでもよい。それらの利益で、預かった資産全体に十分な配当が出来る。 為替も金利もこの数年間、ほとんど動かなかったがゆえに、ボラティティーが低く、プレミアム(オプション料）は安い。だからこそお買い得だともいえる。 そこまでのデリバテイブの知識がない方は、米国の債券ベアファンド（長期金利が上昇する＝長期債の値段が下落する、と利益が上がる投信）、例えばDirexion Daily 20+ Year Treasury Bear 3X等を買えばいい。日本の証券会社で買える。その基礎は『藤巻健史の資産運用大全』（幻冬舎新書）をお読み学習していただければ幸いだ。原理がわかっていない商品を購入するのは考えモノだからだ』、私もこれを機に、なけなしの資産のヘッジを検討することにしよう。
・『最後にお願い ちなみに以上のアドバイスに沿って行動するか否かは、くれぐれも自己責任でお願いいします。プレジデントオンラインの原稿料ぽっちで（プレジデント社さん、すみません）皆さんの損の責任はとれません。「儲かっても、お歳暮の一つもくれず、損したら大声で非難」に私は慣らされていますので。 あくまでも「損すれば自己責任、儲かれば藤巻の貢献」の原則をお忘れになりませんよう。「信じれば救われるのか」、はたまた「信じれば足を掬われるのか」は、将来、判明するのです』、「損すれば自己責任、儲かれば藤巻の貢献」とは言い得て妙だ。
先ずは、2月12日付けNewsweek日本版が掲載した財務省出身で慶應義塾大学大学院准教授の小幡 績氏による「コロナ危機が招いた株価バブルは2021年に終わる」を紹介しよう。
https://www.newsweekjapan.jp/obata/2021/02/2021_1.php
・『＜投資家の期待値によって膨れ上がり、コロナ危機の現実と乖離したバブルは、各国政府の財政出動が尽きれば崩壊する＞ （本誌「コロナバブル いつ弾けるのか」特集より） 株価が上がっている。日経平均はバブル崩壊後の最高値を更新し、30年ぶりの高値となった。 2000年4月の日経平均構成銘柄の大幅な入れ替えにより、ずれが生じているから（概算では日経平均は2000円程度、2000年以前よりも低くなっていると言われている）、20世紀の基準では日経平均3万円を実質的には突破している。そして、まだその勢いが止まる気配はない。 この株価はバブルなのか、という問いの答えは、明らかにイエスで、問題は、いつ、どのように弾（はじ）けるか、という点に移っている。これは意外に難しく、バブルと分かっていてもすぐに弾けるのではなく、ある程度はバブルに乗っておかないと、ほかの投資家に利益を持っていかれてしまうから、バブルが続く限りは、プロの投資家ほどバブルに乗り続けるものなのだ。 リーマン・ショックが弾けた後、シティグループCEOのチャールズ・プリンス（当時）は、「音楽が鳴っているうちは、踊り続けなければならない」とその状況を描写した。 しかし、いま人々が不思議に思っているのは、経済は新型コロナウイルスの影響で大変なことになっているのに、なぜ株価が上がるのか。しかも、21世紀最高値を更新するのか、ということである。 これは、経済と株価が異なる動きをするのがおかしい、と思うのが間違っている。経済と株価は関係ない。経済がどうであろうと、株価は株価で勝手に上がるのである。 そんなばかな、と思うかもしれない。実際、エコノミストは、株価は経済を映す鏡とよく言う。株価は経済のファンダメンタルズで決まると、経済学やファイナンス理論の教科書に書いてある。そんなばかなことをいうおまえがばかだ、と言われそうだが、それは、その教科書が間違っているのである。 あるいは、現実の経済とは無関係な経済理論の世界の仮定について説明しているだけだ。あるいは、一昔前の遅れているファイナンス理論に基づき、行動ファイナンス理論を知らない人が書いた本なのだろう。 株価以上にバブルになっているものがある。それはビットコインだ。仮想通貨とか暗号資産などと呼ばれ、通貨であるかどうかは議論が分かれているが、資産であることは間違いがなく、異常な暴騰をしている。 しかし、人々は、ビットコインはバブルだと言うが、経済が悪いのにビットコインがバブルになっているのはおかしい、とは言わない。なぜなら、もちろんビットコインの値動きと経済の良し悪しは無関係だと誰もが分かっているからである。 そして、ビットコインと株は同類で、ビットコインと同様に株は経済とは無関係に動くのである。 株式とビットコインは、共に資産であり、投資対象である。一方、経済は日々の生活で、日々の稼ぎ、所得の世界である。だから、ビットコインと経済が別物なのと全く同様に、株式市場と経済は別物だ』、「この株価はバブルなのか、という問いの答えは、明らかにイエスで、問題は、いつ、どのように弾（はじ）けるか、という点に移っている」、その通りなのだろう。「株価は経済のファンダメンタルズで決まると、経済学やファイナンス理論の教科書に書いてある。そんなばかなことをいうおまえがばかだ、と言われそうだが、それは、その教科書が間違っているのである。 あるいは、現実の経済とは無関係な経済理論の世界の仮定について説明しているだけだ。あるいは、一昔前の遅れているファイナンス理論に基づき、行動ファイナンス理論を知らない人が書いた本なのだろう」、ここまで断言するとは、さすが「行動経済学」者らしい。
・『人間の欲望が市場を動かす では、ビットコインや株が経済に連動しないのであれば、ビットコインや株を動かすのは何か。人間の欲望である。投資家の期待である。もっと上がるかも、という期待で投資家はビットコインや株を買う。買うから上がる。株価の上昇とは投資家たちの期待の実現、期待の自己実現なのである。 従って、株価が上がっているということは、投資家たちの欲望、奇麗に言えば、期待値が上昇していることを示している。株がもっと上がるかも、という投資家の期待はどこから来るのか。その期待を動かすものが、株価を動かすのである。 経済が良くなるから株価も上がるだろう、だから株を買っておこう、と大多数の投資家が思い、そして買えば、株価は上がる。このときは、確かに、経済の見通しと株価の動きは連動する。 しかし逆に言えば、経済が良くなるから、という以外の理由で、投資家の多数派が株価が上がると思えば、彼らは株を買い、そして株価は上がるのである。経済が良くなることが株価上昇の原因になることは、投資家の期待を動かす無数の要因の中の1つにすぎないのである。 では、今、なぜ株が上がっているのか。なぜ投資家たちは、株価が上がるのではないか、と期待しているのか。 その理由は金融緩和であり、財政出動である。そして、コロナがひどくなればなるほど、金融はさらに緩和され、財政はさらに大盤振る舞いをするから、むしろコロナが悪くなればなるほど、投資家の欲望は膨らみ、株を買いに殺到する。 アメリカでは、投資アプリ「ロビンフッド」を利用して、コロナ危機で初めて株を買い始めた個人投資家たちがいる。彼らは、ジョー・バイデン大統領が新たに配る1人2000ドルの給付金で株を買うだろうといわれている。 さらにコロナ危機は、格差を直撃する。アメリカで医療をきちんと受けられるのは富裕層で、彼らは、コロナショックでも資産は増えているし、コロナによる死も切実ではない。だから、株価が上がることで浮かれ、さらに投資を増やす。 実際、ロビンフッド投資家や、バブルに乗っている投資家たちが買っている株は、コロナで恩恵を受けている企業の株である。アップルであり、マイクロソフトであり、これらの企業は、利益が急増し、史上最高益を大幅に更新している』、「経済が良くなることが株価上昇の原因になることは、投資家の期待を動かす無数の要因の中の1つにすぎないのである。 では、今、なぜ株が上がっているのか・・・その理由は金融緩和であり、財政出動である。そして、コロナがひどくなればなるほど、金融はさらに緩和され、財政はさらに大盤振る舞いをするから、むしろコロナが悪くなればなるほど、投資家の欲望は膨らみ、株を買いに殺到する」、明快な説明だ。
・『間もなく尽きる財政出動 だから、株価が上がるという期待は自己実現し、さらに期待は膨らみ、資産も膨らんでいるから、欲望が膨らみ、さらに株へ買いが集まり、さらにバブルは膨らんでいるのである。 従って、問題は今がバブルかどうか、ということではなく、このコロナバブルがいつ弾けるのか、という点である。これは、2021年に弾ける。21年1月にバブルがさらに勢いを増して膨らんだからだ。 バブルが弾ける理由はただ一つで、膨らみ過ぎることによって弾けるのである。バブルが弾けるのを回避するには、バブルをしぼませるか、さらに膨らませるしかない。バブルの本質とは定常状態にないことなのだ。 前述したように、買うから上がる。上がるから買う。上がるという期待が、実際に買うことで実現し、それによりさらに期待が膨らむ。そして、これを羨む新しい買い手が参入し、さらに上がる。これがバブルである。 バブルが起こる原因は存在しない。あるいは、特に論理的な意味はないから、考える意味はない。しかし、バブルが膨らみ継続する理由は、論理的なので考察する価値がある。 では、今回のコロナバブルが膨らんでいる要因は何だろうか。前述したように、金融緩和による大量の流動性であり、財政出動である。現在の金融緩和と財政出動は、既に限界を超えている。限界を超えて出動し続ければ、財政は破綻する。金融緩和は効果がなくなるどころか、副作用しかなくなる。 従って、今後の金融緩和による流動性の追加はない。財政出動も間もなく尽きる。アメリカは、バイデン就任のハネムーン期間に出せるだけ出して、その後はない。日本は既にない。 バブルは安定した状態であり続けることはできない。膨らみ続けられなければ急激にしぼむか、あるいは破裂するだけだ。そして、昨年末から株価は異常な動きをし、テスラ株が暴騰し、その後は乱高下。ビットコインも全く同じだ。最後、急速に膨らむのは、まともな投資家が逃げ始め、バブルに狂った投資家しか残っていないから。売りも出ず、少数の買いで暴騰する。それが今だ』、「現在の金融緩和と財政出動は、既に限界を超えている。限界を超えて出動し続ければ、財政は破綻する。金融緩和は効果がなくなるどころか、副作用しかなくなる。 従って、今後の金融緩和による流動性の追加はない。財政出動も間もなく尽きる」、「最後、急速に膨らむのは、まともな投資家が逃げ始め、バブルに狂った投資家しか残っていないから。売りも出ず、少数の買いで暴騰する。それが今だ」、不吉だが、現実的な予想だ。
・『引き延ばされてきたバブル 実は、コロナバブルの前に既にバブルは崩壊寸前だった。2019年末は、上場前の新興企業のスキャンダルが続出してソフトバンクの株価が暴落し、米株価も乱高下をしていた。そこへコロナ危機が襲った。一時、バブル完全崩壊の様相を呈したが、なりふり構わぬ金融・財政のばらまきが行われ、コロナで傷んでいない人々にも金が配られた。ネット関連、ゲーム関連などの巨大企業は空前の利益を上げ、そこに資金が殺到し、コロナ危機前以上のバブルになった。 そして、実はこれもいつもの繰り返しだった。リーマン・ショックで世界の金融市場が崩壊寸前になったが、それを救うために、世界中の中央銀行が量的緩和を行い、金が世界にあふれ、バブルになった。この国債バブルは欧州危機で崩壊しかかったが、さらなる金融緩和が行われ、バブルは復活し、さらに蔓延した。それが株式にも回り、壮大なるバブルが2019年末に崩壊しかかっていた。 では、今度も金融財政の救済により、バブルはさらに膨らむのではないか、と思われるだろうが、今回は違う。なぜなら、金融は使い尽くしていたために、今回は財政出動、実弾の出動になったのだが、これで弾は尽きる。そうなると、次はもうどこにも弾は残っていない。ロビンフッド投資家まで巻き込んでしまえば、さらに株を買う人はもう残っていない。政府も個人投資家も尽きてしまえば、もう破綻しかないのだ。 だから2021年、バブルはついに崩壊する。そしてリーマン・ショックから先送りされ、何重もの雪だるまのように膨らみ続けたバブルのツケを、世界中で払うことになるのだ。（筆者の近著は『アフターバブル近代資本主義は延命できるか』〔東洋経済新報社刊〕』、「金融は使い尽くしていたために、今回は財政出動、実弾の出動になったのだが、これで弾は尽きる。そうなると、次はもうどこにも弾は残っていない・・・2021年、バブルはついに崩壊する。そしてリーマン・ショックから先送りされ、何重もの雪だるまのように膨らみ続けたバブルのツケを、世界中で払うことになるのだ」、今度こそ覚悟しなければならないようだ。
次に、2月24日付けダイヤモンド・オンラインが掲載した経済評論家の山崎 元氏による「今はバブル？暴落のリスク要因は？山崎元が株価を巡る「6つの質問」に回答」を紹介しよう。
https://diamond.jp/articles/-/263581
・『日経平均株価が3万円を超えた。現在の株価をバブルではないかと疑って、バブルをテーマにした取材や座談会のような企画も増えている。そこで本稿では、Q＆A形式で現在の株価がバブルであるか否かについて整理してみたい。 今はバブルか否か？ 株価を巡る6つの質問に回答 日経平均株価が3万円を超えて、株価が話題になる場面が増えてきた。テレビの街頭インタビューなどでは「この株高は、生活の実感に合わない」という声が紹介されることが多いが、あれはテレビ番組を作る側の人々（必ずしもテレビ局の社員とは限らない）がそう思っているからなのだろう。 現在の株価をバブルではないかと疑って、バブルをテーマにした取材や座談会のような企画も増えている。 そこで本稿では、座談会の「質問項目」と「答え」を想定するQ＆A形式で現在の株価がバブルであるか否かについて整理してみたい。 質問の項目と、筆者ならこう答えるという内容を列挙する。筆者の答えが正解だと言いたいわけではない。読者ならどう答えるか、順を追って考えてみてほしい」、なるほど。
・【Q1】現在の株価 日経平均3万円台、ダウ工業株30種平均3万1000ドル台）を「バブル」と判断するか否か。結論と理由をお答えください。 【A】株価のバブルとは、「高過ぎて長期的に維持できない株価が形成された状態」のことでしょうが、日経平均3万円突破はその形成の域に入ったと考えています。 バブルは、信用（借金）の拡大が投資に回って、資産価格（株価）が上がることによって起こります。そして、現在は信用の供給主体が新型コロナウイルス対策に注力する政府と中央銀行であり、金融緩和を財政が後押しすることによって出回った資金が株式市場に集中して株価が上がっている。加えて、「コロナ対策で金融政策の転換が遅れるだろう」｢市場や経済が不調に陥ったら政府・中銀が手を打つだろう｣という期待がリスクを過小評価させています。 金融緩和と信用の拡大、そしてリスクの過小評価といった具合に、バブル形成の条件が定性的に満たされています。 加えて、益利回り（株価収益率〈PER〉の逆数）から判断して、絶対水準としての株価も「高過ぎ」のゾーンに入ってきたように思われます』、「金融緩和と信用の拡大、そしてリスクの過小評価といった具合に、バブル形成の条件が定性的に満たされています」、やはりそうか。
・【Q2】株価の「バブル」を判断する基準があれば、ご開示ください。 【A】将来、金融環境が正常化して、名目成長率と長期金利がほぼ均衡する状態を想定すると、益利回りが投資家のリスクプレミアムであると考えることができます。以下のような基準を目処として考えています。 +益利回り6％（PER16.7倍）＝株価は高くも低くもない +益利回り5％（PER20倍）＝株価は高値圏に入った +益利回り4％（PER25倍）＝株価はバブルの域に入った。黄信号 +益利回り3％（PER33.3倍）＝株価はバブルでそれ自体が危険な高値にある。赤信号 現在の東京証券取引所第1部の益利回りは概ね4％なので、「株価はバブルの域に入り始めた」と考えています』、「利回り4％」だと「株価はバブルの域に入った。黄信号」、程度とは意外だ。
・【Q3】今後（今年、来年）に想定される、株価と経済の展開について、「最もありそうだ」と思われる推移をお答えください。 【A】コロナ対策のポリシーミックスは内外共に当面変化しないと考えられ、加えて、世界の景気は回復傾向にあります。加えて「バブル」は、原理的にも経験的にも、発生したからといって直ちに崩壊するものではありません。 年内いっぱいくらい株価は上昇しやすく、来年になって経済の回復がはっきりして、政策的な潮目が変わる局面が見えてきた段階で株価が大幅に下落する局面を迎える、というくらいの展開が「ありそう」なものの一つとして思い浮かびます』、「「バブル」は、原理的にも経験的にも、発生したからといって直ちに崩壊するものではありません。 年内いっぱいくらい株価は上昇しやすく、来年になって経済の回復がはっきりして、政策的な潮目が変わる局面が見えてきた段階で株価が大幅に下落する局面を迎える」、なるほど。
・【Q4】今後、株価が大幅に下落する局面が発生するとしたら、どのような理由によるものでしょうか。株価にとっての「リスクファクター」があればご指摘ください。 【A】現在、政府による信用拡大に加えて、米国で低格付けの社債発行による信用拡大が目立っていることが少々心配です。当面好景気ですが、社債市場でデフォルトが起こって起債環境が冷え込むことになると、株式市場にもショックが及びそうです。これが、短期的なリスクファクターでしょう。 そして中期的なリスクファクターとして、米国の雇用が回復して金融政策が正常化に向かう段階で起こる金融政策の転換が株価に及ぼすショックが挙げられます。最後に、物価が上昇して金融引き締め政策を取らざるを得なくなる状況が将来やって来る可能性が長期的なリスクファクターでしょうか』、「リスクファクター」は「短期的」、「中期的」、「長期的」にもあり、要警戒だ。
・【Q5】現在の状況を踏まえて、日米それぞれの経済政策はどのようなものであるべきだとお考えでしょうか。 【A】当面の政策は、大まかには現在の金融緩和プラス財政支出でいいでしょう。財政赤字は当面拡大が適切であり、緊縮に向かわない方がいい。ただし、支出は公平かつ迅速であるべきでしょう。業界や利用者のメリットが偏る「Go Toキャンペーン」のようなものは筋が悪く、一律の給付金（将来の負担は高額納税者・富裕層が大きい）に賛成します。 株式市場については今後、「赤信号」に近付く局面があれば、信用取引の条件を厳しくするなど、市場内部要因での過熱防止策を行うべきでしょう。金融を引き締めて、デフレに逆戻りするような事態があってはいけません』、「「Go Toキャンペーン」のようなものは筋が悪く」、同感だ。
・【Q6】一般投資家に対するアドバイスを頂けたら有りがたく存じます（「株は全て売って現金化せよ」「米国株を買え」「内外のインデックスファンドを買え」、｢出遅れ株がいい｣…等々）。 大まかに言うと、株価が上がっても下がっても気にしない。そして、自分にとって適切なリスク資産の金額を、内外の株式のインデックスファンドのような広く分散投資が行われていて手数料コストが低い運用商品で、じっと持っているといい。 ただ、株価が赤信号水準に近付いてくることがあれば、「持ち株の1〜2割」くらいまで売却することを考えてもいいでしょう。投資家にできる調節は、その程度が限界です』、「投資家にできる調節は」「「持ち株の1〜2割」くらいまで売却することを考えてもいい」、かなり限界があるようだ。
第三に、2月21日付けPRESIDENT Onlineが掲載したフジマキ・ジャパン代表取締役の藤巻 健史氏による「｢バブル崩壊に今すぐ備えよ｣ワクチン接種開始で高まる日本株リスク 日経平均3万円に喜んではいけない」を紹介しよう。
https://president.jp/articles/-/43459
・『日経平均株価が3万円の大台に乗った。このまま株価は上がり続けるのか。モルガン銀行（現・JPモルガン・チェース銀行）元日本代表の藤巻健史氏は「ワクチン接種が開始され景気が良くなれば長期金利は上昇する。それは株価バブル崩壊の前触れだ」という――』、「長期金利は上昇」シナリオは大いにありそうだ。
・『「株を買いたいのなら、こわごわと買ってくださいね」 2月15日、日経平均が30年半ぶりに3万円台に乗せた。株価だけを見ると1985年から90年にかけて発生したバブル期の動きと似ている。今後に関して言えば日経平均は、今後もそれなりに上昇すると私は思っている。 ただ、私自身は今、日本株を保有していないし、今後とも買おうとも思わない。買いたい方には「いつでも飛び降りる体制で、こわごわと買ってくださいね」と忠告をしておきたい。 このコラムでは、なぜそういうコメントになるのか？ を詳しく解説し、それでは私が今、どういうポートフォーリオを推奨しているのかも開陳したい』、興味深そうだ。
・『バブル期との相違 もし日本の財政がここまで悪くなく、また日銀がこれほどまでもメタボになっていなかったら私は「日銀の引き締めが近い。早く株式市場から撤退すべきだ」との忠告を、今、発していただろう。 今の相場はバブル期の末期の様相だ。当時は「日経平均は8万円まで行く」「10万円まで行く」とほぼ全員が強気だった。84年末に比べて89年末の株は約3.4倍、統計には表れなかったが、不動産価格の実態は、10倍程度にまで上昇していた。 その後、明確なる理由なく相場は突然崩れた。あえて契機を探し出そうとするならば、政府が「不動産から生じる損失（＝減価償却の計上等による）を他の所得の利益と相殺することを禁止した（＝損益通算の禁止）ことくらいしか見当たらない。しかし、それとて相場をあれほど崩すのには弱すぎる理由だ。「相場が上昇しすぎたから破裂した」と結論づけざるを得ない。 バブル期、消費者物価指数が低いままなのに、株価が上昇したのは今と同じだ。1986年から88年までの消費者物価指数の上昇率は全国総合（除く生鮮食品）で毎年0.5％に過ぎない。今の日銀の目標2％よりはるかに低かったのだ。それにもかかわらず、景気が過熱し狂乱経済と名付けられたほどの景気を生みだした』、「今の相場はバブル期の末期の様相だ」、なるほど。
・『不動産の代わりにビットコインが急騰 東京中をダンプカーが走り回り、タクシーは取り合いでつかまらない。ジュリアナ東京等のディスコのお立ち台ではミニスカートの女性たちが踊りまくり、バブル景気の象徴といわれた。 余談だが、私の部下の米国人男性が、男性は決して登らないお立ち台の上で踊りながら名刺をばらまいたせいで、翌日、銀行に、若い女性たちからひっきりなしに電話がかかり、彼が逃げ回っていたのを思い出す。彼の名誉のために付け加えると、今、彼は米国ナパ・バレーのワイン農園のオーナーで、慈善活動として、アフリカにいくつもの小学校を作る活動に精を出している。今や初老の紳士だ。 これらの狂乱振りは資産効果（土地や株の保有者が、含み益の増加でお金持ちになった気になり、消費を増やす。それを見て株価がさらに上昇するという好循環が働く）のせいだ。 今が当時と違うのは、不動産はそれほど上昇していない点、そして資産効果を相殺するコロナ禍による景気下押しがある点だろう。実需が過熱していないので、咄嗟に撤退できない不動産価格が上昇しないのは理解できるが、その代わりに当時はなかったビットコインの価格急騰が著しい。 またワクチン接種とともに、コロナ禍による景気下押し圧力が薄れてくるだろう。そうなるとますますバブル相場に似てくると思われる』、「ワクチン接種とともに、コロナ禍による景気下押し圧力が薄れてくる」、確かに警戒を要するリスク要因だ。
・『バブル後の日銀の反省 このバブル、そしてその崩壊の後、澄田智元日銀総裁は懺悔をしている。 「確かに87年ごろから東京の地価は2ケタの上昇率を示し、株価もかなり速いペースで上昇していました。それなのに金利引き上げを実行しなかったのは、後から考えると、認識が不十分だったと答えるしかありません。（中略）ただ、土地や株、それに書画や骨董といった資産の価格だけが急激に上昇している意味を早く見抜けなかったことについては、私がその責めを負わなければならないと思っています」（『＜真説＞バブル』日経BP社） この反省は、なにも澄田日銀総裁だけのものではなく、日銀内で共有され、2度と同じ間違いを犯してはならないとの教訓として残っているはずだ。 だからこそ、株価が、実体経済とかけ離れて急上昇している現在、普通なら「日銀の引き締めが近い。早く株式市場から撤退すべきだ」と忠告するところなのだ。特に私は、バブルの最中、日銀に「CPIのみに目を囚われて資産価格の急騰を見過ごすと取り返しのつかないことになる」と強く警告し、国内、海外にも「危ない」とさかんに発信をしていた。 その警戒心があったからこそ、JPモルガンは日本のバブル崩壊で全くダメージを受けず、（逆に利益を上げられた）日本で唯一の金融機関だったと思われるのだ。その成功体験からしても、普通なら私は再度、強い警告を発していたはずだ』、「藤巻」氏が「国内、海外にも「危ない」とさかんに発信をしていた」、とは大したものだ。
・『日銀は引き締めを行えない 「べき論」としては、以上述べてきたように、日銀は早急に引き締めを行うべきだろう。バブルの際に引き締めが遅れた失敗を2度と繰り返してはいけないのだ。再度同じ間違いを犯せば、バブル後の「失われた30年」が、今度は「失われた50年」となってしまう。そうなれば日本は間違いなく、世界の4流国への仲間入りだ。 そう考えると、日銀は「金融引きしめ」を行わないまでも、この歴史的な超金融緩和状況を中立程度に戻そうとするのは当然だろう。それは株価の暴落、もしくはかなりの大幅下落を意味することになる。 しかしながら、日銀が、今、引き締めが出来るかとなると、極めて疑問である。引き締めの手段としては、保有株ETFの売却、保有国債の売却（＝過剰流動性の吸収）、政策金利の引き上げが考えられる。 しかしながら、株と国債のマーケットにおいて、日銀は、今やモンスターになってしまっている。どんな市場でもそうだが、モンスターだった買い手が、売りに回れば、間違いなく大暴落だ。中央銀行自身が大量保有しているものの値が下落すれば、彼らは債務超過になり、その発行する通貨は暴落、紙幣は紙くず同然となってしまう。当然、日本売りだ。 だからこそ、私が金融マンだった頃は、「中央銀行たるもの価格変動の激しいものに手を出してはいけない」が鉄則であり、それを世界中の中央銀行は守っていた。通貨の安定が中央銀行の基本のキだったからだ。 しかし異次元緩和で、日銀は株や国債を買いまくり、世界段トツのメタボになってしまった。もはや金融引き締めなど出来ない。私が、いつも「日銀にはもう出口がない」と言っている理由だ。 以上の理由から、日銀は、バブルの反省がありながら、引き締めを行いたくても出来ず、株価の上昇を、口を開けて傍観せざるを得ないのだ。 それが、私が当面は株価の上昇が続くだろうという理由である』、先行きの暴落が分かっているのに、なす術がないとは恐ろしいシナリオだ。
・『「株購入はこわごわとすべき」理由 ビジネススクールでも習ったし、また金融界でも常識だったことは「短期金利は中央銀行が、長期金利は市場が決める」だった。私の長きにわたるマーケットでの経験からしてもそうだ。世界の中央銀行も、いまだその認識のはずだ。 だから世界中で日銀以外に長期金利を「政策目標」として掲げている中央銀行はない。日銀自身も2016年11月まで「教えて！にちぎん」という一般国民向けのホームページに「中央銀行は長期金利を思いのままに動かせない」と書いてあった。なのに、長期国債の爆買いを始めたせいか、辻褄を合わせるために、突然「長期金利はコントロール出来る」と書き換えた。 確かに日銀のように爆買いを続ければ一時的には長期金利を低位に抑えることは出来るだろうが、それはのちにハイパーインフレを起こすと歴史が証明している。だから他の中央銀行は日銀のように市場のモンスターになるほどには長期債の爆買いをしていない。したがって、長期金利は相変わらず「市場が決める」のだ。 ならば、お金が、じゃぶじゃぶに出回っていう上に、ワクチン接種が開始され景気が良くなれば長期金利の上昇は、当然の理だ。さらに株価の上昇が継続しているのなら、世界の長期金利上昇はほぼ確実だろう。なにせ1980年に20％を超えた米国10年物金利が、今たったの1.2％でしかないのだ』、同感である。
・『わずかな長期金利の上昇が命取りになる 私自身はこの状態ならば、長期金利が史上最高まで上昇しても（=価格は暴落）驚かない。1980年の米国10年金利は20％を超え、日本国債は11％である。例え、そこまで上昇しないにしても、インフレ率が2％まで上昇するならば、最低でも長期金利は2％に上昇しなければ、おかしい。 その時、日銀は危機となる。日銀は保有国債の保有平均利回りが0.247％（2019年4月～2020年3月）と、他の中央銀行に比べても異常に低い。かつ異常な規模で保有している。少しでも長期金利が上昇すると莫大な評価損を抱えることになる。 債務超過の危機に直面するわけにはいかないと、長期債の爆買いで必死に長期金利の上昇を抑えこめば、他国との長期金利差拡大で円安が大きく進む。その結果、景気過熱で、腕力では長期金利が抑えられなくなる。国債市場は現物債市場だけではない、先物市場もあるからだ、 長期金利が上昇し、日銀が莫大な損失を抱えれば、円という通貨が終焉を迎える。日本売りの発生が予想される。すさまじいエネルギーだろう。こういう時に円資産を持っていればすべてを失う。だから「日本株を購入するなら、いつでも逃げるだけの用意をしながら、こわごわと買った方がいい」とアドバイスしている。 私には、ピークで逃げ切る自信がない。だから日本株には手を出さないのだ』、「長期金利が上昇」、「円という通貨が終焉」、「日本売りの発生」、という破局は瞬時に発生するだろう。私が異次元緩和導入時から警告していた破局が現実味を増してきたようだ。
・『それでは、今、何するべきか？ これだけ日本が世界最悪の財政赤字となり、日銀が中央銀行としての体ていをなさなくなったのだから、今は必死で資産を守るべきで、利益を考える時ではない。だからこそ、私は長年にわたって、ドル資産の購入と、いざとなると避難通貨となる暗号資産の購入をお勧めしてきたのだ。 ドルの購入にしても、これから長期金利の上昇（＝価格の下落）が予想されるので、今は早めにドル建てで運用する投資信託である「ドル建てMMF」（マネー・マーケット・ファンド）など短期モノに切り替えることをお勧めする。それでも、まだ何か少しでも利益を上げたいと思われるなら、価格の下落で儲かる金融商品の購入が望ましい。 日本人や特に、日本の機関投資家は金融商品の価格が上昇しなければ儲からないと思っているが、それは違う。値段が動きさえすれば上昇しようと下落しようと、利益は上がるのだ。 生保などの機関投資家も「預かった資金すべてを、何かに投資しなくてはいけない」と思うから価格の下落相場に弱い。たとえば集まった資金の90％は現金等に置き、10％を証拠金として使い、国債先物を売ったり、プットオプションを買えばいいのだ。または金利スワップの固定金利の払いでもよい。それらの利益で、預かった資産全体に十分な配当が出来る。 為替も金利もこの数年間、ほとんど動かなかったがゆえに、ボラティティーが低く、プレミアム(オプション料）は安い。だからこそお買い得だともいえる。 そこまでのデリバテイブの知識がない方は、米国の債券ベアファンド（長期金利が上昇する＝長期債の値段が下落する、と利益が上がる投信）、例えばDirexion Daily 20+ Year Treasury Bear 3X等を買えばいい。日本の証券会社で買える。その基礎は『藤巻健史の資産運用大全』（幻冬舎新書）をお読み学習していただければ幸いだ。原理がわかっていない商品を購入するのは考えモノだからだ』、私もこれを機に、なけなしの資産のヘッジを検討することにしよう。
・『最後にお願い ちなみに以上のアドバイスに沿って行動するか否かは、くれぐれも自己責任でお願いいします。プレジデントオンラインの原稿料ぽっちで（プレジデント社さん、すみません）皆さんの損の責任はとれません。「儲かっても、お歳暮の一つもくれず、損したら大声で非難」に私は慣らされていますので。 あくまでも「損すれば自己責任、儲かれば藤巻の貢献」の原則をお忘れになりませんよう。「信じれば救われるのか」、はたまた「信じれば足を掬われるのか」は、将来、判明するのです』、「損すれば自己責任、儲かれば藤巻の貢献」とは言い得て妙だ。
タグ：バブル （最近） （その6）（コロナ危機が招いた株価バブルは2021年に終わる、今はバブル？暴落のリスク要因は？山崎元が株価を巡る「6つの質問」に回答、｢バブル崩壊に今すぐ備えよ｣ワクチン接種開始で高まる日本株リスク 日経平均3万円に喜んではいけない） Newsweek日本版 小幡 績 「コロナ危機が招いた株価バブルは2021年に終わる」 投資家の期待値によって膨れ上がり、コロナ危機の現実と乖離したバブルは、各国政府の財政出動が尽きれば崩壊する 「この株価はバブルなのか、という問いの答えは、明らかにイエスで、問題は、いつ、どのように弾（はじ）けるか、という点に移っている」、その通りなのだろう 「株価は経済のファンダメンタルズで決まると、経済学やファイナンス理論の教科書に書いてある。そんなばかなことをいうおまえがばかだ、と言われそうだが、それは、その教科書が間違っているのである。 あるいは、現実の経済とは無関係な経済理論の世界の仮定について説明しているだけだ。あるいは、一昔前の遅れているファイナンス理論に基づき、行動ファイナンス理論を知らない人が書いた本なのだろう」、ここまで断言するとは、さすが「行動経済学」者らしい。 人間の欲望が市場を動かす 「経済が良くなることが株価上昇の原因になることは、投資家の期待を動かす無数の要因の中の1つにすぎないのである。 では、今、なぜ株が上がっているのか・・・その理由は金融緩和であり、財政出動である。そして、コロナがひどくなればなるほど、金融はさらに緩和され、財政はさらに大盤振る舞いをするから、むしろコロナが悪くなればなるほど、投資家の欲望は膨らみ、株を買いに殺到する」、明快な説明だ 間もなく尽きる財政出動 「現在の金融緩和と財政出動は、既に限界を超えている。限界を超えて出動し続ければ、財政は破綻する。金融緩和は効果がなくなるどころか、副作用しかなくなる。 従って、今後の金融緩和による流動性の追加はない。財政出動も間もなく尽きる」 「最後、急速に膨らむのは、まともな投資家が逃げ始め、バブルに狂った投資家しか残っていないから。売りも出ず、少数の買いで暴騰する。それが今だ」、不吉だが、現実的な予想だ 引き延ばされてきたバブル 「金融は使い尽くしていたために、今回は財政出動、実弾の出動になったのだが、これで弾は尽きる。そうなると、次はもうどこにも弾は残っていない・・・2021年、バブルはついに崩壊する。そしてリーマン・ショックから先送りされ、何重もの雪だるまのように膨らみ続けたバブルのツケを、世界中で払うことになるのだ」、今度こそ覚悟しなければならないようだ ダイヤモンド・オンライン 山崎 元 「今はバブル？暴落のリスク要因は？山崎元が株価を巡る「6つの質問」に回答」 PRESIDENT ONLINE 藤巻 健史 「｢バブル崩壊に今すぐ備えよ｣ワクチン接種開始で高まる日本株リスク 日経平均3万円に喜んではいけない」 長期金利は上昇」シナリオは大いにありそうだ 「株を買いたいのなら、こわごわと買ってくださいね」 バブル期との相違 「今の相場はバブル期の末期の様相だ」 不動産の代わりにビットコインが急騰 「ワクチン接種とともに、コロナ禍による景気下押し圧力が薄れてくる」、確かに警戒を要するリスク要因だ バブル後の日銀の反省 「藤巻」氏が「国内、海外にも「危ない」とさかんに発信をしていた」、とは大したものだ 日銀は引き締めを行えない 先行きの暴落が分かっているのに、なす術がないとは恐ろしいシナリオだ 「株購入はこわごわとすべき」理由 わずかな長期金利の上昇が命取りになる 「長期金利が上昇」、「円という通貨が終焉」、「日本売りの発生」、という破局は瞬時に発生するだろう。私が異次元緩和導入時から警告していた破局が現実味を増してきたようだ それでは、今、何するべきか？ 私もこれを機に、なけなしの資産のヘッジを検討することにしよう 最後にお願い 「損すれば自己責任、儲かれば藤巻の貢献」とは言い得て妙だ
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