株式・為替相場（その15）（円安の加速でも｢為替介入｣が困難な根本理由 JPモルガン･チェース銀行の佐々木融氏に聞く、ロシア･ルーブルにも負けつつある日本の｢円｣ ｢トルコ中銀の独自理論が招くリラ安｣に類似も） [金融]
株式・為替相場については、本年3月14日に取上げたばかりだが、急速な円安を踏まえた今日は、（その15）（円安の加速でも｢為替介入｣が困難な根本理由 JPモルガン･チェース銀行の佐々木融氏に聞く、ロシア･ルーブルにも負けつつある日本の｢円｣ ｢トルコ中銀の独自理論が招くリラ安｣に類似も）である。
先ずは、3月31日付け東洋経済オンライン「円安の加速でも｢為替介入｣が困難な根本理由 JPモルガン･チェース銀行の佐々木融氏に聞く」を紹介しよう。
https://toyokeizai.net/articles/-/578553
・『市場では為替介入観測が高まっているが､｢円売り介入｣と｢円買い介入｣の決定的な違いを認識しておく必要がある。 ウクライナ危機以降、「有事の円買い」となるどころか、円安が加速している。この動きはどこまで続くのか。そして、1998年以来の為替介入はあるのか。 為替市場に精通するJPモルガン・チェース銀行 市場調査本部長の佐々木融氏に聞いた（インタビューは3月29日、Qは聞き手の質問、Aは佐々木氏の回答）。 Q：円安がなかなか止まりません。3月28日には日本銀行が10年債の目標金利が0.25％の上限に近づいたことで、指し値オペを行ったところ、1ドル＝122円台から125円台まで円安が進みました。この動きをどう見ますか。 A：基本的に実需による動きで、輸入企業の円売りとか、ポートフォリオ運用における円売りだ。円安が日本市場の時間帯に進んでいること、IMM（シカゴ・マーカンタイル取引所の先物取引）市場の円売りポジションはそれほど積み上がっていないことから実需の動きだと思う。 もちろんドル円相場と日米金利差との相関はある。だが、日本の10年金利が上がっても、日米金利差に与える影響は小さいので、日銀の「指し値オペ」はさらなる円売りの口実になっただけだと思う。 Q：今、123円に戻っています。いったん止まるのでしょうか。 A：円は実質実効レートで見ると1972年以来50年ぶりの安値。購買力平価からの乖離でみて、ドル円が最も割高だったのは1982年ごろだが、現在も同じ程度の乖離になってきているので、いったんの節目だと思う。 ただ、前述のように実需の動きなので、ここから先、投機が乗ってくるともっと円安が進む可能性があり、不気味だ。いずれにしても今の円安はよくない』、「円の実質実効レート」は、次のリンクのように、確かに「50年ぶりの安値」だ。
https://www.nikkei.com/article/DGXZQOUB208IY0Q2A120C2000000/#:~:text=%E5%AE%9F%E8%B3%AA%E5%AE%9F%E5%8A%B9%E7%82%BA%E6%9B%BF%E3%83%AC%E3%83%BC%E3%83%88%E3%81%AF,%E5%8D%8A%E5%88%86%E4%BB%A5%E4%B8%8B%E3%81%AB%E4%BD%8E%E4%B8%8B%E3%81%97%E3%81%9F%E3%80%82
・『今は泣きっ面に蜂の状態 Q：2010年代には「リスクオフの円高」とよく言われて、悪いイベントがあると、日本のプレーヤーが手元に円を確保するために海外投資を円に戻してくると言われました。しかし、最近はそうなっていません。これはキャピタルフライト（資本逃避）といえるのでしょうか。 A：2013年ごろから日本企業による海外直接投資が急増している。企業によるキャピタルフライトが続いて、どんどん外へ出ているということの影響が出ているといえる。 （佐々木氏の略歴はリンク先参照） そもそも海外へ直接投資をするときに円売り外貨買いを行うし、現地生産で得た収益をまた現地で再投資する。だから、これだけ円安になっても輸出が増えていかないし、日本に資金は戻ってこない。日本企業によるキャピタルフライトが円安につながっている。 日本は資源もないし、食糧自給率も低いので、通貨を弱くしてはいけなかったのではないか。強い製造業をもっと強くするには円安が必要だという戦略できたが、その強い製造業は外へ出て行ってしまった。一方、消費者は国内で海外からの輸入に頼らざるを得ないので、今や貿易赤字と円安で泣きっ面に蜂の状態だ。 それで貿易赤字が拡大すると、ますますドルでの支払いが大きくなるので、ドル高円安が進む。円安と貿易赤字のスパイラルが起きてしまう。） Q：日本銀行の黒田東彦総裁をはじめ、「円安は日本経済にとってプラス」という人もまだ多いですね。 A：確かに、日本は今でも世界最大の対外純債権国。また、その対外債権から得られる収益によって所得収支は大幅な黒字なので、貿易収支が赤字になっても経常収支は大幅な黒字を維持している。だから円安がプラスになるというのは確かにそうだが、それはストックの話であり、計算上の話だ。対外資産を多く保有する日本企業と投資家の一部のストック上の評価益は増えるということ。 問題は、日本企業がその円安から得られた収益増加分をすべて売却して円に換えて日本で働く従業員に配布するのかといえば、そんなことはないだろう。ストックでいくら含み益が増えても、フローでそれを日本に戻さなければ、圧倒的多数の日本の家計や輸入企業にとっては、（対外債権から収益を得る）メリットより輸入物価が上昇することのデメリットのほうが大きい。 このまま円安を放置すると、日本の多くの家計はダメージを受けることになる。すでに円の購買力が著しく低下していることによって、円で給与をもらっている日本国民の窮乏化が進む』、「日本は資源もないし、食糧自給率も低いので、通貨を弱くしてはいけなかったのではないか。強い製造業をもっと強くするには円安が必要だという戦略できたが、その強い製造業は外へ出て行ってしまった」、「円安政策」は完全に誤っていた。「対外資産を多く保有する日本企業と投資家の一部のストック上の評価益は増える」が、「ストックでいくら含み益が増えても、フローでそれを日本に戻さなければ、圧倒的多数の日本の家計や輸入企業にとっては、・・・メリットより輸入物価が上昇することのデメリットのほうが大きい」、「このまま円安を放置すると、日本の多くの家計はダメージを受けることになる」。
・『インフレの世界へ移行している Q：では、ロシア･ウクライナ間で停戦協議が成立するなど、資源価格の高騰が止まることに期待するしかないのでしょうか？ A：目先はそうでしょう。ただし、ウクライナ危機よりも前から、環境規制・脱炭素、保護主義などの影響で、資源価格は上昇し、インフレ圧力は強まっていた。経済原理よりもイデオロギーで動く世界に変わったことが大きい。そうなると、効率性が失われていく。長期的にデフレ・ディスインフレの世界からインフレの世界に移行している。 Q：では、政策的に円安を止めるにはどうすればいいでしょうか。 A：メディアは日本銀行の政策を問題にし、総裁の黒田さんに質問することが多いが、為替は日銀の管轄ではない。政府の管轄だ。 日銀は2％の物価目標を実現するために、長期金利を0.25％以下に抑えると約束したので、そうしているだけだ。黒田さんにしてみれば、かつては円高を責められ、今回は円安について責められているが、日銀は為替のために政策を決めているわけではないと言い続けている。政府が態度をハッキリさせる必要がある。 Q：昨日（3月29日）、神田財務官が来日していたアメリカの財務次官（代行）との会談後、「為替の問題に関し、日米の通貨当局で緊密に意思疎通を図っていくことを確認した」とコメントしました。為替介入の可能性はあるのでしょうか。円売り介入は2011年、円買い介入は1998年を最後にやっていませんが。 A：介入はないと思う。この程度ではできないでしょう。 そもそも、アメリカの為替操作に関する見方がシビアになっていて、為替操作はしにくい環境になっている。もうひとつの大きな理由は、「円売り介入」と「円買い介入」は決定的に違うということ。 円売りは円を発行すればよいが、円買いは外貨準備を使う。外貨準備からドルを売って円を買うと、円安が止まらなかったときに市場から攻撃を受ける。例えば、外貨準備が半分になったけど止まらないよね、といったことになると、そのあたりから市場が「円売り攻撃」を開始するでしょう。過去の通貨危機は基本的に自国通貨が弱くなったときに、外貨準備を使って防戦しようとして失敗したから起きている』、「過去の通貨危機は基本的に自国通貨が弱くなったときに、外貨準備を使って防戦しようとして失敗したから起きている」、「円買い介入」を持続的にやるのは事実上困難だ。
・『「止まるなら買うことないでしょ」 また、円高のときの円売りは協調介入を他国に頼みやすい。「持っている円が高くなってよかったですね、そろそろ売って利益を取ってくださいよ」と言える。 しかし、円がどんどん下がっているときに「お願いですから円を買ってください」と下手に出た時点で（ほかの国は）どこもついてこない。暴落を恐れていることが誰の目にも明らかだからだ。「125円で止まると思うから、買ってくださいよ」と言ったら、「（円安が）止まるなら買うことないでしょ」と言われてしまう。 Q：そうすると、政府ができることは？ A：政府として「これ以上の円安は望ましくない。日本経済にはフローでみてよくないことだと、何らかの対応を考える」という姿勢を示す。そして、本当は日本の経済構造を変えるような政策を打ち出さないといけない。日本に投資をしてもらう、国内に戻ってもらうようなインセンティブを考えないと根本的な変化は起きない。 資源のない国が資源と交換するための自国通貨を弱くするような政策を続けた結果、強い製造業まで出て行ってしまった。そして、今資源価格が上昇し、円は極端に購買力を失い始めている。逆回転を起こすような政策を打たなければ、日本はどんどん貧しい国になっていってしまうリスクがある』、筆者は「日銀」出身だけに、「黒田総裁」よりも「政府」に注文をつけている。「逆回転を起こすような政策を打たなければ、日本はどんどん貧しい国になっていってしまうリスクがある」、「日本の経済構造を変えるような政策を打ち出さないといけない。日本に投資をしてもらう、国内に戻ってもらうようなインセンティブを考えないと根本的な変化は起きない」、その通りだ。
次に、4月1日付け東洋経済オンラインが掲載した みずほ銀行 チーフマーケット・エコノミスト の唐鎌 大輔氏による「ロシア･ルーブルにも負けつつある日本の｢円｣ ｢トルコ中銀の独自理論が招くリラ安｣に類似も」を紹介しよう。
https://toyokeizai.net/articles/-/578361
・『ドル円相場は一時125円台まで急騰した後、121円台まで反落し、ここもとの急激な動きの揺り戻しが来ている印象である。とはいえ、経常赤字に象徴される需給環境の変化や世界の中央銀行の潮流に反して日本銀行が金利抑制的な政策運営に勤しんでいる事実も踏まえれば、円相場の劣勢は大きく変わらないだろう。 確かに、アメリカ金利のイールドカーブは、最も指標性が高い10年と2年が逆転するという動きが見られてはじめ、アメリカ金利とドルの相互連関的な上昇には終わりが見えてきた感がある。この点で円安の勢いが鈍る可能性はあるだろう。とはいえ、以下に論じるように、足元の円安はドル高の裏返しではなく円の独歩安、つまり日本固有の要因が意識されている印象が強く、アメリカの動きによる反転を期待する従来の発想は危うい』、「足元の円安はドル高の裏返しではなく円の独歩安、つまり日本固有の要因が意識されている印象が強く、アメリカの動きによる反転を期待する従来の発想は危うい」、その通りだ。
・『ロシアのルーブルに負ける円 いかに評価されていないかを理解するには対ロシア・ルーブル相場を見るとよくわかる。周知のとおり、苛烈な経済制裁の結果としてルーブルは大暴落し、ロシア国民はインフレ高進に悩まされている。しかし、対円相場では、一時マイナス50％程度まで下落したものの、一連の円売り相場の結果、2月末の経済制裁実施前の水準をやや上回る程度まで値を戻している。（本記事はグラフと併せてご覧ください。外部配信先ではすべて閲覧できない場合があります。その際は東洋経済オンライン内でご確認ください） ルーブルの価値は対円では、SWIFT遮断や外貨準備凍結などが決断される以前に戻っている一方、対ドル相場も値を戻す傾向にあるものの、制裁前水準に対しマイナス13％程度とまだ下落幅は相応に大きい（以上3月30日午前時点の数字）。円は戦時中で経済制裁を受け、国際金融システムから孤立しつつある通貨にも負けているという現実がある。） 他通貨とも比較してみよう。過去1年間に関し、対ドルでの変化率を見ると、やはり円は主要通貨の中で劣後している。2021年通年でも、2022年初来でも円の下落幅は目立って大きい。もちろん、多くの通貨が対ドルで負けているため、為替市場の潮流としてドル高であることは間違いない。しかし同時に、現下の円安を単に「ドル高の裏返し」と割り切ることには無理がある。ルーブルにすら勝てていない以上、やはり今の円安には日本固有の材料が寄与している』、「ルーブルにすら勝てていない以上、やはり今の円安には日本固有の材料が寄与」、事態は深刻だ。
・『「通貨の信認」毀損の代表格トルコ・リラ すでに、国会では黒田総裁に「円の信認」の毀損について質す場面が見られているが、「通貨の信認」が毀損しているという事例で真っ先に思い浮かぶのがトルコ・リラである。トルコ・リラといえば、実質的にトルコ中銀（CBT）の政策運営を牛耳るエルドアン大統領が「高金利が高インフレを招く。よって利下げでインフレを抑制できる」という独自の理論を唱え、この思想を中銀に強いていることで知られる。 「高インフレに対し利下げで応戦する」という政策運営は文字どおり火に油を注ぐようなものだが、この独自理論では「通貨を意図的に切り下げることで輸出が焚きつけられ、経常収支が改善、結果的に為替の安定も図られる」ことが想定されているという。常人には理解の難しいロジックである。 周知のとおり、一般的な経済理論からはかけ離れた政策運営は金融市場から支持されず、トルコ・リラは慢性的に下落を重ね、同国の2月消費者物価指数（CPI）は前年比50％を優に超えるなど、独自理論に基づくインフレ抑制策はまったく奏功していない。しかし、この期に及んでも追加利下げの可能性が示唆されるなど、もはや中銀の独立性以前の問題として、いったいどのような理屈で動くのか皆目見当がつかない。） ちなみに名目実効為替相場を例に取って、2010年平均を100としたとき、トルコ・リラの現在の価値は12程度であり、10年余りで通貨価値が9割も失われている。もはや紙幣や硬貨は紙屑や鉄屑と比較されうる次元である。過去1年に限定しても、価値が半減するなど「通貨の信認」が毀損するという点に関し、トルコ・リラは異次元の存在である』、「トルコ・リラ」は「10年余りで通貨価値が9割も失われている」、「過去1年に限定しても、価値が半減するなど「通貨の信認」が毀損するという点に関し、トルコ・リラは異次元の存在である」、「「高インフレに対し利下げで応戦する」という政策運営は文字どおり火に油を注ぐようなものだ」、その結果が「インフレ」のさらなる悪化である。
・『トルコ中銀と日銀の類似性 しかし、トルコ中銀の奇異な政策運営は、理論はともかく結論として、「インフレでも緩和を止めない」という点で、現在の日銀がやっていることと共通している。もちろん、日本がトルコほどのインフレに見舞われているわけではなく、また、利下げという振り切った対応に着手しているわけではないので両中銀の立ち位置にはまだだいぶ距離がある。 とはいえ、すでに慣れ切ってしまっている感もあるが、中銀が長期債市場に介入して金利水準をペッグするという日銀のイールドカーブコントロール（YCC）は世界的にも特異な枠組みである。 通貨安が物価高の背中を押し、実質的な所得環境悪化が懸念される状況でも長期債の無制限購入を通じて金利の低め誘導を図るのだから、当然金融市場は「円売りは日銀のお墨付き」という解釈をするだろう。実際、日銀が指値オペ（0.25％で国債の無制限の買取を行う）を通告した日に、円は125円をつけた。 そうした政策運営は実体経済の改善を図るためには適切な措置だというのが日銀の主張だが、エルドアン大統領も本気で利下げがインフレ抑制に寄与する適切な措置だと信じている。「インフレでも緩和を止めない」という最も本質的かつ例外的な部分で両者は共通しており、その状況が通貨売りの背景にあることは否めない。） もちろん、円安が日本経済にとって苦痛であると思われている今、日銀がうかつに政策変更を行えば、投機的な円売りを焚きつけるトリガーになりかねないだろう。ここで政策を引き締め方向に調整すれば「円売りで催促すれば引き締めが出てくる」と為替市場は考えるはずである。引き締め決定とともにポジションを解消すれば勝算は立ちやすくなる』、「「インフレでも緩和を止めない」という最も本質的かつ例外的な部分で両者（「トルコ」と「日銀」）は共通しており、その状況が通貨売りの背景にあることは否めない」、言われてみればその通りだ。
・『政治が動く「参院選前」にもう一波乱か このゲームに巻き込まれると足抜けするのが非常に難しくなるので黒田総裁が現行路線を肯定し続けるということも一定の正当性があると筆者は思う。こうした状況下、日銀がにわかに姿勢を修正して、引き締め方向に傾斜するとすれば、やはり政治的なプレッシャーが金融政策に及ぶときなのかもしれない。それが起こるとすれば円安が世論の不満を買っていると判断されたときであろうし、タイミングとしては夏の参院選前が考えられる。円相場にもう一波乱あるとすれば、そのタイミングであろう』、「このゲームに巻き込まれると足抜けするのが非常に難しくなる」、これは異次元緩和のデメリットそのものである。「「参院選前」にもう一波乱か」、結局、リスクを先送りする可能性もありそうだ。
先ずは、3月31日付け東洋経済オンライン「円安の加速でも｢為替介入｣が困難な根本理由 JPモルガン･チェース銀行の佐々木融氏に聞く」を紹介しよう。
https://toyokeizai.net/articles/-/578553
・『市場では為替介入観測が高まっているが､｢円売り介入｣と｢円買い介入｣の決定的な違いを認識しておく必要がある。 ウクライナ危機以降、「有事の円買い」となるどころか、円安が加速している。この動きはどこまで続くのか。そして、1998年以来の為替介入はあるのか。 為替市場に精通するJPモルガン・チェース銀行 市場調査本部長の佐々木融氏に聞いた（インタビューは3月29日、Qは聞き手の質問、Aは佐々木氏の回答）。 Q：円安がなかなか止まりません。3月28日には日本銀行が10年債の目標金利が0.25％の上限に近づいたことで、指し値オペを行ったところ、1ドル＝122円台から125円台まで円安が進みました。この動きをどう見ますか。 A：基本的に実需による動きで、輸入企業の円売りとか、ポートフォリオ運用における円売りだ。円安が日本市場の時間帯に進んでいること、IMM（シカゴ・マーカンタイル取引所の先物取引）市場の円売りポジションはそれほど積み上がっていないことから実需の動きだと思う。 もちろんドル円相場と日米金利差との相関はある。だが、日本の10年金利が上がっても、日米金利差に与える影響は小さいので、日銀の「指し値オペ」はさらなる円売りの口実になっただけだと思う。 Q：今、123円に戻っています。いったん止まるのでしょうか。 A：円は実質実効レートで見ると1972年以来50年ぶりの安値。購買力平価からの乖離でみて、ドル円が最も割高だったのは1982年ごろだが、現在も同じ程度の乖離になってきているので、いったんの節目だと思う。 ただ、前述のように実需の動きなので、ここから先、投機が乗ってくるともっと円安が進む可能性があり、不気味だ。いずれにしても今の円安はよくない』、「円の実質実効レート」は、次のリンクのように、確かに「50年ぶりの安値」だ。
https://www.nikkei.com/article/DGXZQOUB208IY0Q2A120C2000000/#:~:text=%E5%AE%9F%E8%B3%AA%E5%AE%9F%E5%8A%B9%E7%82%BA%E6%9B%BF%E3%83%AC%E3%83%BC%E3%83%88%E3%81%AF,%E5%8D%8A%E5%88%86%E4%BB%A5%E4%B8%8B%E3%81%AB%E4%BD%8E%E4%B8%8B%E3%81%97%E3%81%9F%E3%80%82
・『今は泣きっ面に蜂の状態 Q：2010年代には「リスクオフの円高」とよく言われて、悪いイベントがあると、日本のプレーヤーが手元に円を確保するために海外投資を円に戻してくると言われました。しかし、最近はそうなっていません。これはキャピタルフライト（資本逃避）といえるのでしょうか。 A：2013年ごろから日本企業による海外直接投資が急増している。企業によるキャピタルフライトが続いて、どんどん外へ出ているということの影響が出ているといえる。 （佐々木氏の略歴はリンク先参照） そもそも海外へ直接投資をするときに円売り外貨買いを行うし、現地生産で得た収益をまた現地で再投資する。だから、これだけ円安になっても輸出が増えていかないし、日本に資金は戻ってこない。日本企業によるキャピタルフライトが円安につながっている。 日本は資源もないし、食糧自給率も低いので、通貨を弱くしてはいけなかったのではないか。強い製造業をもっと強くするには円安が必要だという戦略できたが、その強い製造業は外へ出て行ってしまった。一方、消費者は国内で海外からの輸入に頼らざるを得ないので、今や貿易赤字と円安で泣きっ面に蜂の状態だ。 それで貿易赤字が拡大すると、ますますドルでの支払いが大きくなるので、ドル高円安が進む。円安と貿易赤字のスパイラルが起きてしまう。） Q：日本銀行の黒田東彦総裁をはじめ、「円安は日本経済にとってプラス」という人もまだ多いですね。 A：確かに、日本は今でも世界最大の対外純債権国。また、その対外債権から得られる収益によって所得収支は大幅な黒字なので、貿易収支が赤字になっても経常収支は大幅な黒字を維持している。だから円安がプラスになるというのは確かにそうだが、それはストックの話であり、計算上の話だ。対外資産を多く保有する日本企業と投資家の一部のストック上の評価益は増えるということ。 問題は、日本企業がその円安から得られた収益増加分をすべて売却して円に換えて日本で働く従業員に配布するのかといえば、そんなことはないだろう。ストックでいくら含み益が増えても、フローでそれを日本に戻さなければ、圧倒的多数の日本の家計や輸入企業にとっては、（対外債権から収益を得る）メリットより輸入物価が上昇することのデメリットのほうが大きい。 このまま円安を放置すると、日本の多くの家計はダメージを受けることになる。すでに円の購買力が著しく低下していることによって、円で給与をもらっている日本国民の窮乏化が進む』、「日本は資源もないし、食糧自給率も低いので、通貨を弱くしてはいけなかったのではないか。強い製造業をもっと強くするには円安が必要だという戦略できたが、その強い製造業は外へ出て行ってしまった」、「円安政策」は完全に誤っていた。「対外資産を多く保有する日本企業と投資家の一部のストック上の評価益は増える」が、「ストックでいくら含み益が増えても、フローでそれを日本に戻さなければ、圧倒的多数の日本の家計や輸入企業にとっては、・・・メリットより輸入物価が上昇することのデメリットのほうが大きい」、「このまま円安を放置すると、日本の多くの家計はダメージを受けることになる」。
・『インフレの世界へ移行している Q：では、ロシア･ウクライナ間で停戦協議が成立するなど、資源価格の高騰が止まることに期待するしかないのでしょうか？ A：目先はそうでしょう。ただし、ウクライナ危機よりも前から、環境規制・脱炭素、保護主義などの影響で、資源価格は上昇し、インフレ圧力は強まっていた。経済原理よりもイデオロギーで動く世界に変わったことが大きい。そうなると、効率性が失われていく。長期的にデフレ・ディスインフレの世界からインフレの世界に移行している。 Q：では、政策的に円安を止めるにはどうすればいいでしょうか。 A：メディアは日本銀行の政策を問題にし、総裁の黒田さんに質問することが多いが、為替は日銀の管轄ではない。政府の管轄だ。 日銀は2％の物価目標を実現するために、長期金利を0.25％以下に抑えると約束したので、そうしているだけだ。黒田さんにしてみれば、かつては円高を責められ、今回は円安について責められているが、日銀は為替のために政策を決めているわけではないと言い続けている。政府が態度をハッキリさせる必要がある。 Q：昨日（3月29日）、神田財務官が来日していたアメリカの財務次官（代行）との会談後、「為替の問題に関し、日米の通貨当局で緊密に意思疎通を図っていくことを確認した」とコメントしました。為替介入の可能性はあるのでしょうか。円売り介入は2011年、円買い介入は1998年を最後にやっていませんが。 A：介入はないと思う。この程度ではできないでしょう。 そもそも、アメリカの為替操作に関する見方がシビアになっていて、為替操作はしにくい環境になっている。もうひとつの大きな理由は、「円売り介入」と「円買い介入」は決定的に違うということ。 円売りは円を発行すればよいが、円買いは外貨準備を使う。外貨準備からドルを売って円を買うと、円安が止まらなかったときに市場から攻撃を受ける。例えば、外貨準備が半分になったけど止まらないよね、といったことになると、そのあたりから市場が「円売り攻撃」を開始するでしょう。過去の通貨危機は基本的に自国通貨が弱くなったときに、外貨準備を使って防戦しようとして失敗したから起きている』、「過去の通貨危機は基本的に自国通貨が弱くなったときに、外貨準備を使って防戦しようとして失敗したから起きている」、「円買い介入」を持続的にやるのは事実上困難だ。
・『「止まるなら買うことないでしょ」 また、円高のときの円売りは協調介入を他国に頼みやすい。「持っている円が高くなってよかったですね、そろそろ売って利益を取ってくださいよ」と言える。 しかし、円がどんどん下がっているときに「お願いですから円を買ってください」と下手に出た時点で（ほかの国は）どこもついてこない。暴落を恐れていることが誰の目にも明らかだからだ。「125円で止まると思うから、買ってくださいよ」と言ったら、「（円安が）止まるなら買うことないでしょ」と言われてしまう。 Q：そうすると、政府ができることは？ A：政府として「これ以上の円安は望ましくない。日本経済にはフローでみてよくないことだと、何らかの対応を考える」という姿勢を示す。そして、本当は日本の経済構造を変えるような政策を打ち出さないといけない。日本に投資をしてもらう、国内に戻ってもらうようなインセンティブを考えないと根本的な変化は起きない。 資源のない国が資源と交換するための自国通貨を弱くするような政策を続けた結果、強い製造業まで出て行ってしまった。そして、今資源価格が上昇し、円は極端に購買力を失い始めている。逆回転を起こすような政策を打たなければ、日本はどんどん貧しい国になっていってしまうリスクがある』、筆者は「日銀」出身だけに、「黒田総裁」よりも「政府」に注文をつけている。「逆回転を起こすような政策を打たなければ、日本はどんどん貧しい国になっていってしまうリスクがある」、「日本の経済構造を変えるような政策を打ち出さないといけない。日本に投資をしてもらう、国内に戻ってもらうようなインセンティブを考えないと根本的な変化は起きない」、その通りだ。
次に、4月1日付け東洋経済オンラインが掲載した みずほ銀行 チーフマーケット・エコノミスト の唐鎌 大輔氏による「ロシア･ルーブルにも負けつつある日本の｢円｣ ｢トルコ中銀の独自理論が招くリラ安｣に類似も」を紹介しよう。
https://toyokeizai.net/articles/-/578361
・『ドル円相場は一時125円台まで急騰した後、121円台まで反落し、ここもとの急激な動きの揺り戻しが来ている印象である。とはいえ、経常赤字に象徴される需給環境の変化や世界の中央銀行の潮流に反して日本銀行が金利抑制的な政策運営に勤しんでいる事実も踏まえれば、円相場の劣勢は大きく変わらないだろう。 確かに、アメリカ金利のイールドカーブは、最も指標性が高い10年と2年が逆転するという動きが見られてはじめ、アメリカ金利とドルの相互連関的な上昇には終わりが見えてきた感がある。この点で円安の勢いが鈍る可能性はあるだろう。とはいえ、以下に論じるように、足元の円安はドル高の裏返しではなく円の独歩安、つまり日本固有の要因が意識されている印象が強く、アメリカの動きによる反転を期待する従来の発想は危うい』、「足元の円安はドル高の裏返しではなく円の独歩安、つまり日本固有の要因が意識されている印象が強く、アメリカの動きによる反転を期待する従来の発想は危うい」、その通りだ。
・『ロシアのルーブルに負ける円 いかに評価されていないかを理解するには対ロシア・ルーブル相場を見るとよくわかる。周知のとおり、苛烈な経済制裁の結果としてルーブルは大暴落し、ロシア国民はインフレ高進に悩まされている。しかし、対円相場では、一時マイナス50％程度まで下落したものの、一連の円売り相場の結果、2月末の経済制裁実施前の水準をやや上回る程度まで値を戻している。（本記事はグラフと併せてご覧ください。外部配信先ではすべて閲覧できない場合があります。その際は東洋経済オンライン内でご確認ください） ルーブルの価値は対円では、SWIFT遮断や外貨準備凍結などが決断される以前に戻っている一方、対ドル相場も値を戻す傾向にあるものの、制裁前水準に対しマイナス13％程度とまだ下落幅は相応に大きい（以上3月30日午前時点の数字）。円は戦時中で経済制裁を受け、国際金融システムから孤立しつつある通貨にも負けているという現実がある。） 他通貨とも比較してみよう。過去1年間に関し、対ドルでの変化率を見ると、やはり円は主要通貨の中で劣後している。2021年通年でも、2022年初来でも円の下落幅は目立って大きい。もちろん、多くの通貨が対ドルで負けているため、為替市場の潮流としてドル高であることは間違いない。しかし同時に、現下の円安を単に「ドル高の裏返し」と割り切ることには無理がある。ルーブルにすら勝てていない以上、やはり今の円安には日本固有の材料が寄与している』、「ルーブルにすら勝てていない以上、やはり今の円安には日本固有の材料が寄与」、事態は深刻だ。
・『「通貨の信認」毀損の代表格トルコ・リラ すでに、国会では黒田総裁に「円の信認」の毀損について質す場面が見られているが、「通貨の信認」が毀損しているという事例で真っ先に思い浮かぶのがトルコ・リラである。トルコ・リラといえば、実質的にトルコ中銀（CBT）の政策運営を牛耳るエルドアン大統領が「高金利が高インフレを招く。よって利下げでインフレを抑制できる」という独自の理論を唱え、この思想を中銀に強いていることで知られる。 「高インフレに対し利下げで応戦する」という政策運営は文字どおり火に油を注ぐようなものだが、この独自理論では「通貨を意図的に切り下げることで輸出が焚きつけられ、経常収支が改善、結果的に為替の安定も図られる」ことが想定されているという。常人には理解の難しいロジックである。 周知のとおり、一般的な経済理論からはかけ離れた政策運営は金融市場から支持されず、トルコ・リラは慢性的に下落を重ね、同国の2月消費者物価指数（CPI）は前年比50％を優に超えるなど、独自理論に基づくインフレ抑制策はまったく奏功していない。しかし、この期に及んでも追加利下げの可能性が示唆されるなど、もはや中銀の独立性以前の問題として、いったいどのような理屈で動くのか皆目見当がつかない。） ちなみに名目実効為替相場を例に取って、2010年平均を100としたとき、トルコ・リラの現在の価値は12程度であり、10年余りで通貨価値が9割も失われている。もはや紙幣や硬貨は紙屑や鉄屑と比較されうる次元である。過去1年に限定しても、価値が半減するなど「通貨の信認」が毀損するという点に関し、トルコ・リラは異次元の存在である』、「トルコ・リラ」は「10年余りで通貨価値が9割も失われている」、「過去1年に限定しても、価値が半減するなど「通貨の信認」が毀損するという点に関し、トルコ・リラは異次元の存在である」、「「高インフレに対し利下げで応戦する」という政策運営は文字どおり火に油を注ぐようなものだ」、その結果が「インフレ」のさらなる悪化である。
・『トルコ中銀と日銀の類似性 しかし、トルコ中銀の奇異な政策運営は、理論はともかく結論として、「インフレでも緩和を止めない」という点で、現在の日銀がやっていることと共通している。もちろん、日本がトルコほどのインフレに見舞われているわけではなく、また、利下げという振り切った対応に着手しているわけではないので両中銀の立ち位置にはまだだいぶ距離がある。 とはいえ、すでに慣れ切ってしまっている感もあるが、中銀が長期債市場に介入して金利水準をペッグするという日銀のイールドカーブコントロール（YCC）は世界的にも特異な枠組みである。 通貨安が物価高の背中を押し、実質的な所得環境悪化が懸念される状況でも長期債の無制限購入を通じて金利の低め誘導を図るのだから、当然金融市場は「円売りは日銀のお墨付き」という解釈をするだろう。実際、日銀が指値オペ（0.25％で国債の無制限の買取を行う）を通告した日に、円は125円をつけた。 そうした政策運営は実体経済の改善を図るためには適切な措置だというのが日銀の主張だが、エルドアン大統領も本気で利下げがインフレ抑制に寄与する適切な措置だと信じている。「インフレでも緩和を止めない」という最も本質的かつ例外的な部分で両者は共通しており、その状況が通貨売りの背景にあることは否めない。） もちろん、円安が日本経済にとって苦痛であると思われている今、日銀がうかつに政策変更を行えば、投機的な円売りを焚きつけるトリガーになりかねないだろう。ここで政策を引き締め方向に調整すれば「円売りで催促すれば引き締めが出てくる」と為替市場は考えるはずである。引き締め決定とともにポジションを解消すれば勝算は立ちやすくなる』、「「インフレでも緩和を止めない」という最も本質的かつ例外的な部分で両者（「トルコ」と「日銀」）は共通しており、その状況が通貨売りの背景にあることは否めない」、言われてみればその通りだ。
・『政治が動く「参院選前」にもう一波乱か このゲームに巻き込まれると足抜けするのが非常に難しくなるので黒田総裁が現行路線を肯定し続けるということも一定の正当性があると筆者は思う。こうした状況下、日銀がにわかに姿勢を修正して、引き締め方向に傾斜するとすれば、やはり政治的なプレッシャーが金融政策に及ぶときなのかもしれない。それが起こるとすれば円安が世論の不満を買っていると判断されたときであろうし、タイミングとしては夏の参院選前が考えられる。円相場にもう一波乱あるとすれば、そのタイミングであろう』、「このゲームに巻き込まれると足抜けするのが非常に難しくなる」、これは異次元緩和のデメリットそのものである。「「参院選前」にもう一波乱か」、結局、リスクを先送りする可能性もありそうだ。
タグ：「このゲームに巻き込まれると足抜けするのが非常に難しくなる」、これは異次元緩和のデメリットそのものである。「「参院選前」にもう一波乱か」、結局、リスクを先送りする可能性もありそうだ。 「「インフレでも緩和を止めない」という最も本質的かつ例外的な部分で両者（「トルコ」と「日銀」）は共通しており、その状況が通貨売りの背景にあることは否めない」、言われてみればその通りだ。 「トルコ・リラ」は「10年余りで通貨価値が9割も失われている」、「過去1年に限定しても、価値が半減するなど「通貨の信認」が毀損するという点に関し、トルコ・リラは異次元の存在である」、「「高インフレに対し利下げで応戦する」という政策運営は文字どおり火に油を注ぐようなものだ」、その結果が「インフレ」のさらなる悪化である。 「ルーブルにすら勝てていない以上、やはり今の円安には日本固有の材料が寄与」、事態は深刻だ。 「足元の円安はドル高の裏返しではなく円の独歩安、つまり日本固有の要因が意識されている印象が強く、アメリカの動きによる反転を期待する従来の発想は危うい」、その通りだ。 唐鎌 大輔氏による「ロシア･ルーブルにも負けつつある日本の｢円｣ ｢トルコ中銀の独自理論が招くリラ安｣に類似も」 東洋経済オンライン 筆者は「日銀」出身だけに、「黒田総裁」よりも「政府」に注文をつけている。「逆回転を起こすような政策を打たなければ、日本はどんどん貧しい国になっていってしまうリスクがある」、「日本の経済構造を変えるような政策を打ち出さないといけない。日本に投資をしてもらう、国内に戻ってもらうようなインセンティブを考えないと根本的な変化は起きない」、その通りだ。 「過去の通貨危機は基本的に自国通貨が弱くなったときに、外貨準備を使って防戦しようとして失敗したから起きている」、「円買い介入」を持続的にやるのは事実上困難だ。 「日本は資源もないし、食糧自給率も低いので、通貨を弱くしてはいけなかったのではないか。強い製造業をもっと強くするには円安が必要だという戦略できたが、その強い製造業は外へ出て行ってしまった」、「円安政策」は完全に誤っていた。「対外資産を多く保有する日本企業と投資家の一部のストック上の評価益は増える」が、「ストックでいくら含み益が増えても、フローでそれを日本に戻さなければ、圧倒的多数の日本の家計や輸入企業にとっては、・・・メリットより輸入物価が上昇することのデメリットのほうが大きい」、「このまま円安を放置する 「円の実質実効レート」は、次のリンクのように、確かに「50年ぶりの安値」だ。 東洋経済オンライン「円安の加速でも｢為替介入｣が困難な根本理由 JPモルガン･チェース銀行の佐々木融氏に聞く」 （その15）（円安の加速でも｢為替介入｣が困難な根本理由 JPモルガン･チェース銀行の佐々木融氏に聞く、ロシア･ルーブルにも負けつつある日本の｢円｣ ｢トルコ中銀の独自理論が招くリラ安｣に類似も） 株式・為替相場
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